中财投资网(www.161588.com)2026/2/6 2:18:07讯：

　　重庆啤酒

　　方正证券——公司点评报告：营收稳健增长，受益于成本红利，毛利率同步提升

　　事件：公司发布2025年业绩快报，2025年全年实现营业收入147.2亿元，同比+0.5%，实现归母净利润12.3亿元，同比+10.4%，实现扣非归母净利润11.9亿元，同比-2.8%。对应单25Q4实现营业收入16.6亿元，同比+5.2%，实现归母净利润-0.1亿元(24Q4-2.2亿元)，实现扣非归母净利润-0.3亿元(24Q4-0.8亿元)， 　营收稳健增长，受益于成本红利，毛利率同步提升，营销费用有所增长。2025年，公司在“嘉速扬帆”战略指引下，积极应对外部环境变化，通过持续推进优化产品结构，加速新品布局，积极拓展非现饮渠道，不断深耕“大城市”计划等重点业务举措，展现出良好的经营韧性。2025年，公司销量同比+0.68%，优于行业表现，营业总收入同步保持稳健增长。同时，受益于大宗原材料成本的下降和供应网络优化项目带来了成本节约，毛利率有所提升。此外，为巩固和拓展市场份额，公司加大市场投入力度，广告及市场营销费用较2024年增长。 　盈利预测：我们预计，公司25-27年分别实现收入147.2/148.5/150.4亿元，分别同比+0.5%/+0.8%/+1.3%；分别实现归母净利润12.3/12.5/12.8亿元，分别同比+10.4%/+1.6%/+2.6%，维持“推荐”评级。 　风险提示：行业竞争加剧，需求恢复不及预期，原材料成本上涨等。

　　伊利股份

　　中金公司——基本面表现稳健，关注春节动销表现

　　公司动态 　公司近况 　当前已步入春节备货期，我们预计公司渠道库存健康，价盘平稳，1月备货表现稳健，建议关注春节动销表现。 　评论 　全年液奶目标收入企稳、市占率提升，整体收入有望改善。我们预计公司1月收入超额达成目标，春节备货进展顺利，建议关注春节动销表现。全年公司目标液奶收入率先行业企稳，市占率提升，主要增长动力或来自1)定制渠道深度合作的增量与下沉机会，目前零食折扣、山姆等大客户定制体量已达百亿元，未来有望深化合作，通过定制渠道推进下沉；2)差异化新品，25年优酸乳嚼柠檬等新品表现良好，金典鲜活线上试销亦有不错反馈，近年公司新品推出更贴近消费者，未来销售贡献有望更突出。奶粉端，我们预计25年行业规模同比持平，公司奶粉收入同增双位数，市占率提升显著；26年行业规模或同比维持平稳，公司奶粉业务延续较好增长。奶酪及冰品有望延续25年表现，公司在深加工、功能营养方面逐步发力，未来增量贡献有望逐步凸显。 　26年费用率有望维持稳定，长期利润率提升方向不变。过去两年在行业疲弱背景下公司主动收缩费用，费用绝对额持续下降，费效比提升，26年我们预计费用率或维持平稳，26年世界杯、冬奥会等赛事公司或将有相应投入规划维持曝光，但不改全年费用规划。长期看，随液奶收入占比持续降低，我们预计高附加值品类如奶粉、奶酪、功能营养等占比提升，利润率长期提升可期。 　上游供需有望改善，股息率具备吸引力，深度投资价值凸显。25年上游奶牛存栏持续去化，我们预计26年供需有望进一步改善，奶价有望企稳，报表端喷粉减值损失或将相应减少，散奶价格企稳亦有利于竞争格局改善。公司未来3年维持75%派息率，对应当前股息率5.1%，深度投资价值凸显。 　盈利预测与估值 　基本维持25年盈利预测，考虑液奶需求不确定性高，下调26年利润3.5%至117亿元，引入27年利润126亿元，当前交易在15/14倍26/27年P/E，维持目标价32元，对应17/16倍26/27年P/E和18%上行空间，维持跑赢行业评级。 　风险 　需求复苏不及预期；原奶供给出清慢于预期。

　　石头科技

　　开源证券——公司深度报告：新业务大幅减亏+扫地机行业竞争缓和，2026年净利率迎来拐点

　　新业务大幅减亏+行业竞争缓和，净利率迎来拐点，维持“买入”评级 　2026年公司洗衣机/洗地机/割草机预计分别减亏4/2/1亿元，预计洗地机整体、扫地机国内市场有望扭亏为盈，割草机有望实现盈亏平衡，考虑到2025H2内销市场自补对净利润产生负向影响以及新业务亏损，2026年新业务大幅减亏以及外销市场20%以上增长，我们下调2025年、上调2026-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为13.4/24.1/32.0亿元(2025-2027年原值分别为15.3/23.8/31.4亿元)，对应EPS为5.17/9.28/12.35元，当前股价对应PE为27.6/15.4/11.5倍。石头科技已成扫地机器人全球第一品牌，看好公司品牌优先策略下，收入规模快速提升，盈利能力企稳改善，维持“买入”评级。 　核心问题：石头科技内销没有持续亏损的逻辑 　问题一：石头2025Q3亏损，科沃斯) href=/603486/>科沃斯（603486）盈利的主要原因是(1)成本方面，石头采用“加量不加价”策略，新品对较多功能进行迭代升级，导致总成本没有明显下降，科沃斯主要强调滚筒活水洗地机功能，并采用极致降本策略，主力产品成本较石头低约500元；(2)营销效率方面，科沃斯“活水先地、不以脏拖脏”的营销概念更容易被消费者接受，有更高的营销效率。我们预计2026年石头将会推出多款滚筒产品以应对行业竞争，同时，双转盘和平板拖产品可以保持更高毛利。 　问题二：石头内销没有长期亏损的逻辑，主要原因是(1)用“滚筒”打“滚筒”，与竞品成本差异大幅缩小，即使行业继续发起自补，也不会同现很大盈利差异；(2)2026年我们预计石头会采取双转盘+滚筒+平板拖多方案并行的策略，滚筒用来应对价格竞争，双转盘和平板拖由于竞品不再迭代，可以保持更稳定的价格。(3)我们预计2026年科沃斯将继续追求高质量经营，不会发起大规模价格战。 　问题三：2026年国补政策对石头科技的影响，2026年我们预计扫地机品类没有国补只有区域补贴，公司不再进行自补情况下盈利能有望环比回升，且石头2025年的净利润主要来源为海外，国内即使不产生盈利也对净利润将不构成影响。 　2026年扫地机器人行业竞争进一步缓和，“突发”应对价格战的次数将减少 　我们预计扫地机行业竞争缓和，龙头效应凸显，分品牌来看：(1)iRobot：杉川作为其最大ODM代工商，出于自救行为收购股权，低成本运营策略下，预计份额持续流失。(2)追览：国内在费用投放减弱下，市场份额已降至个位数；北美市场市占率仍为个位数；石头加速拓展西南欧后，追览欧洲核心市场增速放缓；(3)云鲸：国内市场份额徘徊不前，海外市场销售占比低，成本较高，导致盈利情况持续不佳。(4)大疆：2025年推出首款ROMO系列产品，新品首发后市占率明显下滑并且处在低位。(5)美的：2024年扫地机业务亏损超2亿元后，战略方向转移，投入减少下市占率下滑显著。(6)科沃斯：对净利润的要求高。 　未来展望：新渠道、新区域、新品类带来新动能，预计26年外销增20%+ 　我们认为石头在全球仍然具有较高的天花板，新渠道、新区域及新品类将为公司发展提供新的动能。(1)新渠道：扫地机美国线下持续拓展，石头扫地机产品突破Costco渠道，Target渠道SKU增加。(2)新区域：法国、西南欧、东欧市场市占率稳步提升，俄罗斯、澳洲、中东、东南亚及市场持续突破。(3)新品类：洗地机国内市占率形成突围，海外渠道入驻加速；割草机业务在2026年CES展上发布多款新品，德国市场正式开售，预计三月发货，2026年有望实现盈利。 　风险提示：渠道拓展不及预期、海外需求不振、新品销售不及预期。

　　杭州银行

　　东北证券——深度报告：深耕沃土，对公立行

　　报告摘要： 　银行股权结构多元，维持较高回报率。杭州银行) href=/600926/>杭州银行（600926）原为杭州城市合作银行，2008年更名并于2016年在上交所上市。银行实控人为杭州市国资委，3Q25合计持股比例为30.4%，管理团队深耕浙江省银行业多年。3Q25银行年化ROA、ROE分别为0.96%、17.25%，位于上市城商行前列。 　深耕杭州，在浙江其他城市仍有较大发展空间。(1)浙江省经济环境好，GDP总量多年位居全国第四，2024年人均GDP、人均可支配收入、信贷增速均位居全国前列。(2)从分支机构来看，截至1H25，银行在浙江省内共有212家分支机构，其中杭州市128家，其他GDP较高城市网点数量相对较少，未来在省内仍有较大发展空间。 　存贷规模稳定增长，资产质量提升。(1)3Q25银行贷款总额为10255.73亿元，同比增长12.68%，其中公司贷款同比增长19.53%至7296.26亿元，占比为71.14%，水利、环境和公共设施管理业增长较快；个人贷款同比下降1.27%至2959.47亿元。(2)3Q25银行存款总额为13485.77亿元，同比增长14.59%，其中公司存款同比增长10.17%至9443.15亿元，占比为70.12%，个人存款同比增长28.31%至3473.53亿元。3Q25银行定期存款占比为56.4%，同比提升0.77个百分点。(3)3Q25银行不良贷款率、拨备覆盖率分别为0.76%、513.64%，环比上年末分别0.00、-27.81个百分点。 　净息差边际收窄。1H25银行净息差为1.35%，同比下降0.07个百分点。具体来看，1H25银行生息资产收益率为3.24%，同比下降0.48个百分点；计息负债成本率为1.87%，同比下降0.34个百分点。 　投资收益、中收收入大幅增长。3Q25银行实现投资收益、中收收入分别为73.07亿元(yoy+22.30%)、32.98亿元(yoy+12.7%)，占比营业收入比例为25.3%、11.4%，分别环比上年末上升6.2、1.7个百分点。 　资本夯实、充足率位居行业前列。3Q25银行核心一级资本净额、一级资本净额占总资本比例分别为66.8%、81.9%，均处于较高水平。 　投资建议：预计杭州银行2025-2027年归母净利润分别为190.30亿元、210.33亿元、231.78亿元，分别同比增长12.06%、10.52%、10.20%。首次覆盖，给予“买入”评级。 　风险提示：经济超预期收缩，业绩不及预期，贷款质量超预期恶化等。

　　潮宏基

　　光大证券——投资价值分析报告：潮领风尚，厚积薄发

　　品牌力提升趋势下，足金首饰引领增长，K金占比逐步缩小。成立之初，公司以K金为切入点，在K金珠宝首饰中占据领先地位，而近年来伴随着金价持续上涨、黄金保值需求增加，以及公司品牌力持续提升，公司足金首饰占比提升，K金占比逐渐缩小(2025年K金收入占比已不足5%)。根据业绩预告，2025年全年公司归母净利润预计在4.4~5.3亿元之间，同比增速为125%~175%，扣非归母净利润预计在4.2~5.1亿元之间，同比增速为125%~175%。 　历史复盘：公司股价有两个阶段跑赢上证指数及申万二级饰品指数，分别为2014~2017年以及2023年至今。1)2014~2017年公司外延扩张至新赛道，先后收购FION女包、拉拉米、更美和思妍丽，但随后几年由于收购板块表现欠佳，相关业务逐步收缩，公司重新聚焦于珠宝业务。2)2023年以来公司业绩表现可圈可点，伴随着行业由渠道驱动转为产品驱动，公司凭借长期的研发积淀与产品创新，不断出圈，2025年业绩创历史新高。 　金饰消费占比提升，逐渐走向年轻化。黄金消费不再局限于婚庆、亲子、生日等传统场景，而成为消费者穿搭的时尚单品，正在走向年轻化。2024年中国经典黄金产品市场规模为5242亿元，同比增长3.8%，2020~2024年年复合增速为12.7%，预计2029年规模将达到6920亿元，2025~2029年年复合增速为5.7%。 　审美及设计基因+阶梯化产品矩阵+低克重及IP引流→年轻化破圈→加盟扩张。 　潮宏基) href=/002345/>潮宏基（002345）早期以K金入局黄金珠宝市场，K金的研发创新为其打下扎实的产品基础。2020年以来伴随金价上涨以及足金工艺革新，消费者对足金首饰更加追捧，且对产品款式、工艺等愈发看重。 　基于长期研发设计积淀，潮宏基实现厚积薄发，打造出阶梯化与差异化的足金首饰矩阵，即通过低克重的IP联名系列破圈，吸引年轻客群，通过国潮串珠打造差异化卖点，通过非遗花丝等吸引高客，其中品牌IP数量及在串珠手链市场的市占率均位列内地珠宝企业第一名。 　与此同时，潮宏基通过IP营销进一步打开品牌知名度，并通过数字化建设提升产品力与门店经营，加盟商开店意愿随之提升，加盟门店呈积极扩张态势，上述多维度组合拳推动公司业绩2025年创历史新高。 　盈利预测与估值：预计公司2025~2027年营业收入分别为81.31/96.99/114.84亿元，同比增长24.8%/19.3%/18.4%；归母净利润分别为4.83/7.00/8.38亿元(归母净利润较前次盈利预测分别上调2%/6%/7%)，同比增长149.3%/45.0%/19.6%，EPS分别为0.54/0.79/0.94元，当前股价对应的PE为23/16/13倍。综合相对和绝对估值法，我们给予公司目标价16.77元，2026~2027年目标PE为21/18倍，维持“买入”评级。 　风险分析：金价波动风险、业内竞争加剧、加盟扩张效果不及预期。

　　齐鲁银行

　　信达证券——息差逆势回暖，规模突破八千亿大关

　　2月4日晚，齐鲁银行) href=/601665/>齐鲁银行（601665）发布2025年业绩快报：2025年，实现营业收入131.35亿元，同比增长5.12%；归属于上市公司股东的净利润57.13亿元，同比增长14.58%。加权平均净资产收益率12.17%，同比下降0.35pct。 点评： 资产规模稳步扩容，迈上8000亿新台阶。截至2025年末，齐鲁银行资产总额达8043.81亿元，同比增长16.65%，年内新增超1100亿元。存贷规模同步增长，存款总额4895.31亿元、贷款总额3828.34亿元，分别同比增长11.37%、13.55%，增速分别较2024年末+0.96pct、+1.24pct。齐鲁银行保持稳增长、调结构、促转型、提质效的发展模式，信贷投放对接山东区域实体经济需求，彰显本土金融主力军作用。此外，加大对新兴行业、制造业、民营小微等重点领域的金融服务，实现规模稳步增长。 “量”、“价”齐升，净息差同步提升2BP。2025年，齐鲁银行实现营业收入131.35亿元，同比增长5.12%，增速较2024年末+0.57pct。其中，实现利息净收入105.19亿元，同比增长16.48%，主要贡献营收增长；归母净利润57.13亿元，同比增长14.58%。净息差同比提升2BP至1.53%，在行业普遍承压背景下逆势回暖，成为盈利增长核心引擎，主要是依托山东区域资源禀赋，贷款投放实现量价齐升、质效双优。我们认为，齐鲁银行持续深化业务转型、优化客户结构，有望进一步巩固净息差优势，提升区域竞争力，在服务实体经济中实现更高质量发展。 拨备提升、不良率下降，风险抵御能力增强。2025年末，齐鲁银行不良贷款率降至1.05%，同比下降0.14pct；拨备覆盖率升至355.91%，同比提高33.53pct，主要资产质量指标连续七年实现优化，风险缓冲垫持续增厚，风险管控成效较为显著。我们认为，齐鲁银行加大不良贷款处置清收力度，不良指标有望持续改善。同时，加权平均净资产收益率12.17%高位，股东回报能力保持稳定。截至2025年8月13日(赎回登记日)，累计共有约79.93亿元“齐鲁转债”转为齐鲁银行A股普通股股票，累计转股股数约为15.73亿股。转股后，齐鲁银行总股本增至61.54亿股。从长期来看，“齐鲁转债”转股后将进一步增强公司的资本实力，有效补充提升了核心一级资本水平，为后续扩表奠定基础。 盈利预测与投资评级：齐鲁银行扩表动能较强，积极拓宽下沉市场，深耕县域，息差逆势回暖，不良指标持续改善，资产质量稳健向好，分红比例有望持续提升。我们预测，2025-2027年归母净利润增速分别为14.6%、17.4%、18.6%，2025-2027年EPS分别为0.93元、1.09元、1.29元。我们维持齐鲁银行“增持”评级。 风险因素：业务转型带来的风险；监管政策趋严；经济增速下行风险等。