中财投资网(www.161588.com)2025-8-12 1:55:41讯：

　　常熟银行

　　中信建投证券——优等生的新篇章，上调盈利预测

　　核心观点

　　常熟银行) href=/601128/>常熟银行（601128）立足当下，长期坚持“做小”、“做散”，巩固小微金融护城河；坚持长期陪伴+“智囊”的差异化服务，保留核心竞争力。同时，积极探索特色化发展道路，在跨区展业和科技金融等领域翻开业务新篇章。中期分红公布后，优等生最后短板补齐，常熟银行既有分红能力，也有分红意愿，展望未来，提升分红是其永恒的追求，未来分红率有看齐市场一流的空间。

　　事件

　　8月8日，常熟银行举办2025年投资者交流会，常熟市委常委、常务副市长吴晓红出席会议并致辞，常熟银行董事长薛文、行长包剑等行领导参加会议作主题发言，并与现场多位投资者沟通交流。

　　简评

　　1.保留核心竞争力，探索特色化发展道路，翻开业务新篇章。常熟银行依托区域优势，在小微业务领域发力早，铸就一条小微金融护城河。在同质化日趋严重的背景下，公司保留自身核心竞争力，坚持小微金融和差异化服务，基本面长期领跑。但当前小微信贷需求未见明显改善，加上大行因有效需求不足也主动下沉，小微业务领域也越来越“卷”，常熟银行在客户维护和业务扩张上压力渐增。对此常熟银行选择了探索自身特色化发展道路，目前常熟银行在跨区展业扩张和科技金融方面已找到业务发展新模式，翻开新篇章。相信这些业务发展新模式能够在当前行业发展相对承压的背景下为常熟银行带来新的发展动力。

　　2.保留核心竞争力：做难而正确的事，巩固小微金融护城河。常熟银行董事长薛文表示，在整个银行业的发展同质化越来越严重的背景下，常熟银行如果不能做难而正确的事，保留自身核心竞争力，是走不远的。回望来路，从行社分家后无品牌、无客户、无渠道的“三无产品”到如今总资产突破四千亿的上市农商行，常熟银行始终坚持常熟银行始终坚持服务“三农两小”的市场定位，持续推进“做小、做散”战略，以“铁脚板+大数据+网格化”强化客群管理，打造乡区“精网微格”+城区网格“社区管家”。同时相较于做拥有更多数据化模型的消费类贷款，常熟银行选择了难度更大，但有穿越周期韧性的经营贷业务，实现了做难而正确的事。

　　截至1H25，常熟银行贷款户数57万，1000万以下的户数占比高达99.64%，集团户均贷款仅44万，极具小微特色。个人贷款占比超过50%，其中经营类客户近70%。对公业务方面，常熟银行用小微的思路做对公，从2011年开始，对公客户从5,000多户增到16,000多户，目前对公实体贷款户均仅397万，这在很多大行内甚至处于普惠小微范畴。正是这种小微的思路助力常熟银行上半年对公存款规模逆势增长100亿，同时近几年对公贷款不良率始终维持在0.5%以下的极低水平。而随着客群对产品和服务的需求越来越细，打造出“万能”的产品不再现实，能够快速洞察需求、拿出方案达成“小共识”或是更好的选择。目前对各客群标签都很一致(抵押类、担保类、消费类等)，未来常熟银行或将撕掉这些同质化标签，更细分地找到对应客群，围绕“小共识”客群灵活打造“小团队”，构建认知、营销、产品、服务、体验形成一个个闭环的“小池塘”。通过“三小法则”进一步细化客群，打造小微新模式，更好地把握客户需求，增强优质客户粘性。

　　投资建议：常熟银行扎根常熟经济生态圈、聚焦苏州、联动江苏、赋能村行，推进区域协调发展。内功修炼方面，常熟银行传承企业文化，立足当下，做难而正确的事情，保留自身特色和核心竞争力，探索特色化发展道路。保留自身核心竞争力方面，常熟银行长期坚持“做小”、“做散”，巩固小微金融护城河；坚持长期陪伴+“智囊”的差异化服务，维持定价优势。探索特色化发展道路方面，常熟银行依托“投管行”牌照优势构建的特色跨区域展业扩张模式，规模增长动力足，同时依托长期以来小微金融的积累和苏南地区现代产业集群的区域优势，探索“常银微创投”特色科技金融道路，拓展收入新方向，在跨区展业扩张和科技金融方面翻开业务新篇章。展望全年，预计新业务模式能够带来全新发展动力，净利息收入稳健+非息收入向好，叠加常银优秀的资产质量，预计2025、2026、2027年营收增速为10.1%、10.7%、11.2%，利润增速为14.1%、15.0%、15.2%，盈利预测有所上调，预计基本面表现继续领跑。在中期分红公布后，优等生最后短板补齐，常熟银行既有分红能力，也有分红意愿，展望未来，提升分红是其永恒的追求，未来分红率有看齐市场一流的空间。

　　风险提示：(1)经济复苏进度不及预期，企业偿债能力削弱，资信水平较差的部分企业可能存在违约风险，从而引发银行不良暴露风险和资产质量大幅下降。(2)地产、地方融资平台债务等重点领域风险集中暴露，对银行资产质量构成较大冲击，大幅削弱银行的盈利能力。(3)宽信用政策力度不及预期，公司经营地区经济的高速发展不可持续，从而对公司信贷投放产生较大不利影响。(4)零售转型效果不及预期，权益市场出现大规模波动影响公司财富管理业务。

　　中原高速

　　华源证券——债务结构优化显效，通行费承压不改整体增长

　　投资要点：

　　事件：中原高速) href=/600020/>中原高速（600020）发布2025年半年报，实现收入约31.05亿元，同比+13.17%，归母净利润约6.63亿元，同比+7.68%；其中2025年Q2收入18.06亿元，同比+9.50%，归母净利润3.07亿元，同比-7.39%。

　　二季度通行费收入有所承压，静待宏观需求恢复。公司2025年上半年实现营业收入31.05亿元，同比+13.17%，主因建造服务收入增加；上半年实现通行费收入21.93亿元，同比+2.23%，车流量为0.44亿台次，同比+8.23%，其中2025年Q2通行费收入实现10.78亿元，同比-1.26%；Q2车流量整体同比+2.72%，其中4-6月车流量分别为-8.49%/+21.83%/-4.80%，我们认为Q2通行费收入下滑或因货车需求回落影响。公司运营多条关键高速路段，如京港澳郑州至驻马店段、郑民高速等，具

　　备连接区域经济的重要作用，货车占比有望随物流复苏而提升。

　　毛利率变化主因收入结构变化及通行费收入影响，债务结构优化致使费用率改善显著。2025年Q2毛利率为32.65%，同比-7.47pct，主因收入结构变化及通行费收入下滑影响。费用率方面，公司销售/管理/财务费用率分别为0.02%/1.75%/10.21%，同比-0.30pct/-0.08pct/-3.48pct，其中财务费用率节降明显，主因公司持续优化债务结构，置换存量债务，Q2财务费用减少0.41亿元。

　　郑洛项目正在稳步推进中，项目完成有望释放增量收益。截至2025年上半年，郑洛项目累计投入建设资金69.3亿元，截至2025年6月底，郑洛高速南岭大桥等关键工程贯通，后寺河特大桥索塔100%完成，提前完成了节点目标；郑洛项目工期合计4年，预计2026年建设完成后有望释放增量收益。

　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为10.02/10.91/11.49亿元，当前股价对应的PE分别为10.3x/9.5x/9.0x。鉴于公司持续完善路网规模，优化业务结构，同时分红比率提升有望带动股息率与价值提升，维持“买入”评级。

　　风险提示：1)宏观经济波动导致车流量增速不及预期；2)收费政策调整导致通行

　　费收入不及预期；3)路网效应及分流导致车流量增速不及预期；4)自然灾害导致通行费收入不及预期。

　　华利集团

　　中金公司——短期盈利有所承压，中期高比例分红

　　业绩预览

　　预告1H25盈利同比下降11.4%

　　公司发布1H25业绩快报：1H25营业收入同比+10.4%至126.61亿元，归母净利润同比-11.4%至16.64亿元，扣非净利润同比-9.1%至16.77亿元。其中，2Q25营业收入同比+9.0%至73.08亿元，归母净利润同比-17.3%至9.02亿元。1H25公司业绩快报低于我们此前预期，主要因老客户订单下滑影响老工厂效率，进而给毛利率带来压力。此外，公司拟中期每股派发现金红利1元，对应中期分红率约70%。

　　关注要点

　　新客户增量弥补老客户下滑，收入平稳度过2Q25高基数。2Q25公司在销量高基数以及部分老客户订单下滑的情况下，依靠adidas、ON等客户的高增长仍旧取得约5%的销量增长。同时，在高增长运动品牌客户的带动下，2Q25人民币单价同比增长约4%。量价齐增下，公司2Q25收入仍旧实现9%的增长，增速领先于同业。

　　老客户及其工厂订单下滑，产能调配导致毛利率承压。我们估计2Q25毛利率同比有所下降，我们预计2Q25新工厂产能持续爬坡、盈利能力环比有所改善，而毛利率下滑主要因老客户订单下滑，其工厂产能利用率下降影响毛利率，同时公司以新品牌填补产能空隙，磨合期对毛利率也有负面影响。毛利率承压下，2Q25营业利润率同比-4.9ppt至16.7%。此外，公司中期分红率70%，使得2Q25有效税率提升至约26%。总体而言，2Q25公司归母净利率同比-3.9ppt至12.3%。

　　新老客户转换趋势延续，公司保持产能投入。订单方面，在美国关税政策持续扰动及其对终端消费带来的影响仍不确定的情况下，我们预计下半年老客户订单整体较为保守谨慎，而新客户仍旧是增量来源。产能方面，2024年公司投产了4个新工厂，1Q25公司投产了2个新工厂，我们预计2H25及2026年公司会陆续投产3-4个新工厂以加速和高成长客户如adidas等的合作，我们认为短期的承压能够在长期为公司带来更稳固的壁垒，坚定的投入有利于公司提升多元化产能布局，使其持续获取优质龙头品牌的份额。

　　盈利预测与估值

　　由于老客户订单及毛利率承压，我们下调2025/26年盈利预测11%/10%至35.69/43.45亿元，当前股价分别对应2025/26年17.1x/14.0xP/E。维持跑赢行业评级。我们下调目标价12.1%至70.34元，分别对应公司2025/26年23.0x/18.9xP/E，较当前股价有34.8%的上行空间。

　　风险

　　订单不及预期，新产能爬坡影响利润率，汇率波动风险。

　　中国移动

　　长江证券——2025中报业绩点评：Q2业绩增长超预期，精益管理成效显著

　　事件描述

　　8月7日，公司发布2025年中报。2025H1，公司实现营业收入5438亿元，同比下滑0.5%；实现归母净利润842亿元，同比增长5.0%。

　　事件评论

　　收入下滑主受非主营业务影响，Q2利润增长超预期。2025H1，公司实现收入5438亿元，同比下滑0.5%，其中主营业务收入4670亿元，同比增长0.7%，其他业务收入768亿元，同比下滑7.7%，实现归母净利润842亿元，同比增长5.0%。2025Q2，公司实现收入2800亿元，同比下滑1.1%，其中主营业务收入2446亿元，同比增长0.1%，实现归母净利润536亿元，同比增长6.0%。收入下滑主因其他业务所致，其多为低利润率的销售通信产品业务，符合公司近年来强调的“追求有利润、有现金流的收入”宗旨，25Q2利润增长超预期。展望2025全年，公司目标实现收入稳健增长、利润良好增长。

　　传统业务ARPU值有所承压，AI直接收入高速增长。传统业务方面，25H1，个人市场收入2447亿元，同比下滑4.1%，移动ARPU49.5元，同比下滑2.9%，有所承压；家庭市场收入750亿元，同比增长7.4%，家庭客户综合ARPU44.4元，同比增长2.3%，保持良好增长。新兴业务方面，政企市场收入1182亿元，同比增长5.6%，移动云收入561亿元，同比增长11.3%，AI获得的直接收入已达到几十亿数量级。展望全年，公司目标实现个人市场收入企稳回升、家庭市场和政企市场收入良好增长、AI直接收入高速增长。

　　全面降本增效，精益管理成效显著。从成本和费用端看，公司全面实施降本增效，成本增幅低于收入增幅，多项指标实现同比下滑。25H1，主营业务成本端，网络运营及支撑支出、折旧与摊销、职工薪酬、网间结算支出、其他成本分别同比-1.7%、-1.4%、+5.7%、+9.1%、-6.5%；费用端，销售费用、管理费用、研发费用分别同比-1.5%、-1.4%、-13.3%。

　　下调全年资本开支指引，明确2025年派息率将进一步提升。2025H1，公司完成资本开支584亿元，下调全年资本开支至小于1512亿元。现金流方面，公司经营性现金流净额838亿元，同比下滑36.2%，自由现金流255亿元，同比下滑62.2%，主要由于公司为支持产业链上下游发展，在依法合规前提下，进一步加快了付款进度。分红方面，公司中期每股派息2.75港元，同比增长5.8%，A股中期派息率64%。此前，公司给出2024-2026年的3年派息指引，中报则进一步明确2025全年派息率将较2024年进一步提升。

　　投资建议：2025H1，公司营收下滑主受低利润率的非主营业务影响，Q2利润增长超预期。传统业务ARPU值有所承压，AI直接收入高速增长。公司全面实施降本增效，成本增幅低于收入增幅，多项指标实现同比下滑。此外，公司下调全年资本开支指引，并明确2025年派息率将进一步提升。展望全年，公司目标实现收入稳健增长、利润良好增长。预计公司2025-2027年归母净利润为1455亿元、1528亿元、1602亿元，对应同比增速5.2%、5.0%、4.8%，对应PE16倍、16倍、15倍，重点推荐，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　1、传统业务ARPU增长不及预期；

　　2、产业数字化业务竞争加剧。

　　海光信息

　　平安证券——国产算力领先企业，25H1业绩持续大幅增长

　　事项：

　　公司发布2025年中报，实现营业收入54.64亿元，同比增长45.21%，实现归母净利润12.01亿元，同比增长40.78%。

　　平安观点：

　　公司25H1业绩持续大幅增长，存货、合同负债维持在高位。2025H1，公司实现收入54.64亿元，同比增长45.21%，实现归母净利润12.01亿元，同比增长40.78%，实现扣非归母净利润10.90亿元，同比增长33.31%，实现毛利率60.15%，同比下降3.28pct；2025Q2单季，公司实现收入30.64亿元，同比增长41.15%，实现归母净利润6.96亿元，同比增长23.14%，实现扣非归母净利润6.48亿元，同比增长18.71%。

　　2025H1，公司业绩持续大幅增长，主要原因为国产高端芯片市场需求持续攀升，公司通过深化与整机厂商、生态伙伴在重点行业和重点领域的合作，加速在客户端的导入，推动公司高端处理器产品的市场版图扩展，实现了公司营收体量和净利润的显著增长。2025H1末，公司存货60.13亿元，较2025Q1末的57.94亿元小幅增长2.19亿元，合同负债30.91亿元，较2025Q1末的32.37亿元小幅下降1.46亿元。公司存货、合同负债环比较为稳定，且维持在高位水平，是公司未来业绩持续增长的保障。

　　公司坚持精进创新能力，产品获得广泛青睐。公司始终坚持自主创新，依托持续的研发投入，保持高水平的技术研发能力。2025H1，公司研发投入17.11亿元，同比增长24.68%，占营业收入比重达到31.31%。公司高端处理器产品不仅在计算性能上占据领先地位，同时在安全性、可靠性、产业生态系统构建以及自主知识产权等方面展现出显著的竞争优势。随着多模态AI应用场景的持续拓展，国产算力基础设施正成为驱动产业智能化升级的核心引擎。海光CPU产品在市场应用领域的拓展取得了进一步的进展，市场份额稳步增长，广泛支持了数据中心、云计算、高端计算等多样化的复杂应用场景。凭借卓越的计算能力、高效的并行处理性能以及完善的软件生态系统，海光DCU已在智算中心、人工智能等多个领域实现规模化应用，成为算力基础设施和商业计算等行业应用需求的关键力量。海光CPU与海光DCU系列产品广泛助力行业构建数据中心和算力平台的建设，促进智能计算与数值计算的深度整合，为数字化发展提供了坚实的技术保障。

　　投资建议：公司是国产算力核心标的，CPU、DCU系列产品在国内市场竞争力较强，在AI浪潮和信创的加持下，公司业绩有望持续高速增长。根据公司2025年中报以及对行业的判断，我们调整了公司的业绩预测，预计2025-2027年公司归母净利润将分别为30.74亿元(前值为29.56亿元)、45.11亿元(前值为43.14亿元)、62.10亿元(前值为61.53亿元)，对应2025年8月8日收盘价的PE分别为102.9X、70.1X、50.9X。我们认为，公司产品性能优异，生态丰富，竞争力强大，成长潜力可观，维持对公司“推荐”评级。

　　风险提示：(1)下游需求不及预期：国产替代或AI落地节奏若放缓，可能对公司业绩成长带来不利影响。(2)市场竞争加剧：国内竞争对手技术水平快速进步，产品类别逐渐丰富，一旦公司产品更新迭代速度放缓，可能面临市场份额被抢夺的风险。(3)美国对华半导体管制：公司采用较为先进的半导体工艺制程，在美国对华半导体管制的背景下，未来可能出现公司产品代工环节受限的问题。

　　中宠股份

　　国信证券——2025中报点评：自主品牌业务快速拓展，上半年境内收入收入同比+39%

　　国内外业务共驱，公司收入利润维持较快增长。公司2025H1实现营业收入24.32亿元，同比+24.32%，其中单Q2实现营业收入13.31亿元，环比+20.88%，同比+23.44%，收入同环比维持较快增长一方面得益于顽皮、领先等自主品牌快速拓展，另一方面受益于公司海外工厂订单景气维持。公司2025H1实现归母净利润1.12亿元，环比+22.75%，同比+29.79%，国内外业务收入维持增长同时，毛利率均较去年同期有所提升。

　　自主品牌业务快速拓展，境内业务维持量利齐增。(1)分区域：公司2025H1境内收入为8.47亿元，同比+38.89%，毛利率为37.68%，同比+0.89pct；境外收入为15.75亿元，同比+27.95%，毛利率为27.95%，同比+4.04pct。(2)分产品：公司2025H1主粮收入为4.96亿元，同比+85.79%，毛利率为36.63%，同比+0.79pct；零食收入为15.29亿元，同比+6.37%，毛利率为30.63%，同比+3.40pct。目前公司顽皮品牌正积极调整产品策略，聚焦中高端市场，主打新品“小金盾”系列呈现较好增长势头，同时领先品牌烘焙粮产品不断获得市场认可，未来有望支撑公司自主品牌业务维持较快拓展。

　　营销投入和股权激励费用增加，费用率整体有所提升。公司2025H1销售费用为2.97亿元，同比+35.81%，对应销售费用率12.22%(同比+1.03pct)，目前公司正针对自主品牌业务国内外拓展加大宣传投入；2025H1管理费用1.48亿元，同比+83.50%，对应管理费用率6.08%(同比+1.94pct),主要原因系职工薪酬及股权激励确认费用增加；2025H1财务费用为0.02亿元，同比-63.49%，对应财务费用率0.10%(同比-0.23pct)。

　　销售回款有所加快，经营现金流同比明显改善。2025H1公司经营性现金流净额2.35亿元，同比+204.56%，经营性现金流净额占营业收入比例为9.67%(同比+5.72pct)，销售商品提供劳务收到的现金占营业收入比例为108.75%(同比+12.15pct)。在主要流动资产周转方面，2025H1公司存货天数达64天(同比-14.20%)，应收账款周转天数达47天(同比-5.48%)。

　　风险提示：汇率波动风险；中美贸易冲突风险；品牌推广不及预期风险。

　　投资建议：公司海外代工产能布局领先，国内自主品牌业务快速拓展，我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为4.4/4.8/5.5亿元，对应2025-2027年EPS分别为1.5/1.6/1.9元，2025-2027年PE分别为39/36/31X，维持“优于大市”。