中财投资网(www.161588.com)2025-7-24 5:51:44讯：

　　丽珠集团 

　　公司信息更新报告：IL-17双靶头对头数据优效，差异化创新持续推进 

　　IL-17A/F头对头III期数据优效，差异化创新管线持续推进 　公司发布公告，IL-17A/F银屑病适应症对照司库奇尤单抗达到III期主要终点。该III期临床试验以第12周时PASI100应答率(100%皮损清除)为主要评价终点，结果显示第12周PASI100应答率，LZM012为49.5%，对照组司库奇尤单抗为40.2%，显示出LZM012非劣效于司库奇尤单抗且优效于司库奇尤单抗。主要的次要疗效终点，第4周PASI75应答率，LZM012为65.7%，对照组司库奇尤单抗为50.3%，显示出LZM012起效速度更快；第52周PASI100应答率，LZM012320mgQ4W和320mgQ8W维持治疗组分别为75.9%和62.6%，显示银屑病患者可持续提升获益。安全性方面，本品整体安全性良好，常见不良事件发生率与对照组各类不良事件发生率相当。我们看好中国首个IL-17A/F双靶点抑制剂以及其他创新药的差异化优势，维持2025-2027年归母净利润分别为22.76、25.21、28.01亿元，EPS分别为2.52、2.79、3.10元/股，当前股价对应PE为17.4、15.7、14.2倍，维持“买入”评级。 　公司多元产品矩阵攻守兼备，差异化创新节奏加快 　作为仿创pharma估值重塑代表之一，集团加快差异化创新管线研发，全面提升产品竞争力：公司阿立哌唑微球(每4周给药1次的长效缓释剂型)已于2025年5月获批上市，期待打造10-20亿元以上的重磅；代谢领域司美格鲁肽Ⅱ型糖尿病适应症已申报上市，减重适应症预计2025年内完成Ⅲ期临床；IL-17A/FIII期头对头临床显示疗效优于IL-17A、IL-12/23、TNFa靶点的产品，预计2027年获批上市；消化P-CAB产品JP-1366和精神领域布瑞哌唑微球强化公司产品布局；同时公司与佑嘉生物联合开发新型siRNA药物YJH-012(全球痛风治疗领域的潜在First-in-class小核酸药物)，于2025年6月获得临床试验批准。此外，丽珠集团) href=/000513/>丽珠集团（000513）作为健康元) href=/600380/>健康元（600380）的参股子公司，随着双方差异化创新管线快速推进，我们认为其估值有望迎来进一步提升。 　风险提示：行业政策变化风险、新药研发风险、原材料供应和价格波动风险等。 

　　依依股份 

　　跟踪点评：我国宠物一次性卫生用品龙头，积极开拓市场 

　　事件：公司近期股价表现相对较强。 　点评： 　公司系我国宠物一次性卫生用品龙头。公司成立于1990年，2021年成功在深交所上市。目前公司主营业务为一次性卫生护理用品及无纺布的研发、生产和销售，其中，一次性卫生护理用品包括宠物卫生护理用品和个人卫生护理用品。产品远销美国、加拿大、日本、韩国、英国、意大利等近40个国家和地区。 　积极开拓境内外市场，已累积一定客户资源优势。海外销售方面，公司主要通过ODM/OEM模式向境外大型综合连锁商超、宠物连锁超市及连锁店、电商平台销售产品。经过多年累积，目前公司已形成以美国、欧洲、日本众多大型商超、宠物用品专营品牌商和电商平台如亚马逊、PetSmart、沃尔玛、韩国Coupang、Target、Chewy、日本JAPELL、日本ITO、日本山善、日本永旺、英国Petsathome等为主的客户资源体系。上述客户的供应商准入门槛极高，公司通过多个维度的层层筛选，在众多生产服务商中脱颖而出，甚至成为了部分知名跨国公司的独家生产供应商。公司也在积极开拓国内市场，主要采用直销和经销的方式进行销售。 　国内外宠物市场仍有望保持较快增长。发达国家宠物行业起步早，目前发展较为成熟，其中欧美市场仍有望保持较好增长。我国宠物市场规模已突破3000亿元。根据历年《中国宠物行业白皮书》，2018-2024年，我国城镇宠物(犬猫)消费市场规模由1708亿元增长至3002亿元，CAGR约为9.9%；我国宠物(犬猫)用品市场规模由314亿元增长至372亿元，CAGR约为2.9%。预计未来几年我国宠物及宠物用品市场规模仍有望保持较快增长。 　维持对公司的“增持”评级。预计公司2025-2026年EPS分别为1.34元和1.60元，对应PE分别为19倍和16倍。国内外宠物市场仍有望保持较快增长，国内优质企业有望受益。公司系我国宠物一次性卫生用品龙头，在境外市场已累积一定客户资源优势，未来将加大境内外市场开拓，且具备一定规模优势，未来发展可期。维持对公司的“增持”评级。 　风险提示：原材料价格波动，汇率波动，国际形势变化等风险。 

　　分众传媒 

　　更新：家电、3C、互联网行业高景气，“碰一碰”数字化及整合新潮催化可期 

　　根据我们7月进行的3次针对分众传媒) href=/002027/>分众传媒（002027）梯媒业务的草根研究，我们预计25Q2广告业务保持稳定，受国补、外卖补贴大战等，家电、3C数码及互联网行业广告需求旺盛。公司积极推进数字化业务布局，与支付宝合作开发梯媒“碰一碰”，通过互联网渠道拓展多元化客户群，H2有望触达流量及中小客户增量。公司7月22日最新公告收购新潮进展，股权发行价定为5.68元/股，后续尚需上市公司董事会、股东会以及对方内部决策机构通过，深交所审核、证监会注册，市场监管总局反垄断集中审查等必要程序。 　草根研究：我们于7月1日、7月11日、7月21日三次草根研究深圳福田区某科技园点位，家电、3C数码及互联网行业广告需求旺盛。 　7月1日草根研究： 　1.广告轮播时长：22.5分钟； 　2.广告主：22个，单个轮播周期中播放广告90次； 　3.大客户广告主——淘宝省钱卡、淘宝闪购、闲鱼、京东、美团、Coach、贵州珍酒、瑞幸咖啡、东鹏补水啦、外星人维C水。 　本次轮播广告总时长1350秒，覆盖22家广告主。行业分布呈现显著结构化特征：日用消费品13家(占比59.1%)持续巩固主业基石，互联网、家电及3C数码均占3家(各13.6%)，商业服务占2家(9.1%)，娱乐休闲占1家(4.5%)。 　7月11日草根研究： 　1.广告轮播时长：22.5分钟； 　2.广告主：22个，单个轮播周期中播放广告90次； 　3.本周大客户广告主——淘宝省钱卡、淘宝闪购、美团、京东、瑞幸咖啡、东鹏补水啦、外星人维C水、三得利乌龙茶、君乐宝、百岁山、兔头妈妈。 　本次轮播广告总时长1350秒，覆盖22家广告主。行业分布呈现显著结构化特征：日用消费品13家(占比59.1%)占比不变，核心品类稳定，互联网提升至5家(占比22.7%)、家电及3C数码3家(占比13.6%)占比不变，商业服务1家(占比4.5%)。 　7月21日草根研究： 　1.广告轮播时长：21.75分钟； 　2.广告主：21个，单个轮播周期中播放广告87次； 　3.本周大客户广告主——淘宝省钱卡、淘宝闪购、美团、京东、瑞幸咖啡、东鹏补水啦、外星人维C水、三得利乌龙茶、Ganten、百岁山、兔头妈妈。 　本次轮播广告总时长1305秒，覆盖21家广告主。行业分布呈现显著结构化特征：日用消费品12家(占比57.14%)核心品类稳定，互联网5家(占比23.81%)占比小幅提升、家电及3C数码3家(占比14.29%)，商业服务1家(占比4.76%)。 　我们认为分众有望受益于消费市场回暖与国家补贴政策的双重驱动：其一，互联网广告主占比有所提升，且其平均播放时长与投放产品数量远超行业均值；其二，家电及3C数码广告主投放占比跃居14.29%，较去年H1占比提升11%。 　外卖平台加大补贴，互联网广告主景气度进一步提升，分众传媒有望受益。 　4月京东外卖宣布上线百亿补贴，随后饿了么宣布进一步加大平台补贴力度，开启平台“饿补超百亿”大促。同时淘宝天猫旗下即时零售业务“小时达”升级为“淘宝闪购”，将联合饿了么共同加大补贴。淘宝闪购在7月2日宣布启动500亿元补贴计划，这表明阿里、京东、美团在外卖配送领域的竞争进一步升级，外卖大战有望成为分众利润增长的重要引擎。 　与支付宝合作“碰一碰”开拓客源，H2有望触达流量及中小客户增量。 　公司积极推进数字化转型，通过与支付宝合作开发梯媒“碰一碰”互动广告技术，提升广告投放效率，拓展中小微客户市场。典型案例包括三得利乌龙茶在电梯场景的落地应用：消费者在等候电梯时，使用手机触碰分众传媒屏旁的NFC感应区，即可即时领取“满29减10元”品牌优惠券，并跳转至天猫旗舰店核销，实现“广告曝光-即时领券-线上转化”闭环。我们预计新业务模式于2025年下半年加速落地，此类互动形式有望显著提升消费者对广告的关注与互动从而提升广告转化效果，贡献利润增量。展望Q3，广告市场需求预计继续受益于宏观经济回暖，基于高触达场景的即时互动优势(如电梯“碰一碰”技术)将进一步强化品牌投放意愿。公司电梯媒体通过融合数字交互能力的独特优势将持续吸引如饮料、快消等高频消费领域的品牌客户，驱动梯媒价值升级。 　作价83亿元收购新潮，股权发行价定为5.68元/股，尚需反垄断审查等流程 　公司拟发行股份及支付现金购买京东(18.47%)、张继学(10.69%)、百度(8.99%)、盈峰集团(7.36%)等50名交易对方合计持有的标的公司新潮传媒100%的股份，发行价定为5.68元/股，股权/现金比例未定，经双方协商确定，标的公司预估值为83亿元。后续尚需上市公司董事会、股东会以及对方内部决策机构通过，深交所审核、证监会注册，市场监管总局反垄断集中审查等必要程序。 　根据我们测算，24年分众单点位收入为5916元/年，新潮单点位收入为2700元/年，我们认为并购后有望赋能新潮品牌溢价，提升单点位收入，若26年收购并整合完成后，新潮传媒有望做到37亿元年化收入(=目前点位数74万*假设单点位收入5000元/年)、7.4亿元年化净利(假设净利率20%)。 　盈利预测与估值 　短期来看，公司Q2/Q3业绩稳健，受益于消费市场回暖及国补政策支持，互联网、家电及3C数码广告主景气度回升；中期来看，与支付宝合作“碰一碰”有望为Q4或26年带来新的客户增量；长期来看，拟收购新潮，未来有较大的业务协同和利润提升空间。不考虑新潮传媒并表，我们预计25-27年公司归母净利预期56.7元/63.0亿元/68.2亿元，当前对应P/E估值19x/17x/16x。 　根据可比公司估值法，我们采用Meta(美股)、Applovin(美股)，蓝色光标) href=/300058/>蓝色光标（300058）、易点天下（301171）作为可比公司，25E/26E平均P/E估值分别为39.7x/32.0x，考虑到分众传媒的广告渠道属性，我们给予25年25x估值，对应目标市值1417亿元，给予“买入”评级。 　风险提示 　宏观经济复苏不及预期、广告市场需求波动、“碰一碰”推进进度低于预期、拟收购新潮传媒不确定性等风险。 

　　科大讯飞 

　　发布25H1业绩预告，AI能力持续升级 

　　事件概述 　1)公司近期发布2025年上半年业绩预告，预计2025年上半年营业收入、毛利较上年同期增长15%-20%，归母净利润较上年同期增长30%-50%，扣非净利润较上年同期增长17%-34%。2025年上半年毛利增长超过6亿元，销售回款总额约103亿元，较去年同期增长约13亿元。截至6月30日，经营活动产生的现金流量净额较去年增长超过7亿元，增长约50%。 　2)7月17日，公司发布科大讯飞) href=/002230/>科大讯飞（002230）AI学习机暑期16大升级，涵盖多项AI能力提升，包括小初数学AI精准学升级，首创AI1对1互动式问诊规划；新增初中数学AI组卷，个性化定制专属试卷等。公司AI学习机能力进一步提升。 　上半年业绩表现良好，垂直行业AI能力持续提升 　公司2025年上半年实现营业收入、毛利较上年同期增长15%-20%，表现出良好的增长态势。根据公司业绩预告披露，公司上半年核心业务呈现出健康发展的势头，特别是TOC业务继续保持快速增长。基于“讯飞星火大模型”的AI硬件在“618”电商节销售额同比增长42%；其中，科大讯飞AI学习机连续三年位居京东及天猫“618”全周期销售额榜首，2025年半年度收入保持翻番增长。 　教育领域持续拓展，AI黑板和AI学习机能力升级。科大讯飞在校内智慧教育领域已构建覆盖“教学、学习、测评、管理”全场景的产品体系，截至2025年6月，智慧课堂、星火教师助手、个性化学习手册等智慧教育产品已服务全国32个省份、5万余所学校、1.3亿师生。 　从增量产品来看：1)AI黑板持续推广：作为新一代智慧课堂的重要组成部分，讯飞AI黑板从教学环境更公平、教学工具更高效、课堂观察更智慧、全国产化算力更安全四个维度，推动黑板从板书工具跃迁为教学AI助手，助力教学减负增效。截至2025年4月，讯飞AI黑板已在全国各地规模化应用，覆盖33个省级行政区、1200+个区县，赋能超230万教师，在中国人民大学附属中学、合肥市师范附属小学等名校深度应用。2)AI学习机能力升级：6月24日，科大讯飞AI学习机2025暑期发布会在合肥举行。本次发布会以“AI1对1新进化新伙伴”为主题，重点展示了科大讯飞AI学习机的多项功能升级。其三大核心功能——AI1对1精准学、AI1对1答疑辅导、AI1对1互动课均有重大提升。AI1对1精准学能力提升，实现虚拟老师1对1规划学习路径。AI1对1答疑辅导全新升级，支持更多学科和学段，新增支持小学数学、初中语文和初中数学。AI1对1互动课资源升级，课程资源上覆盖幼、小、初学段，从益智启蒙、习惯养成到综合培养、能力提升，到精准备考、学业提升，各场景都有对应的体系化课程。 　医疗领域大模型核心能力领先。6月17日，中文医疗大模型权威评测平台MedBench公布最新榜单结果，讯飞星火医疗大模型以综合得分95.4的成绩登顶，复杂医学推理、医学语言理解、医疗安全和伦理等多项核心能力位居第一。公司于2023年发布了星火医疗大模型。作为基于全国产算力训练的医疗大模型，自发布以来在循证医学推理、健康交互等关键技术领域持续取得显著进展，提升了医疗场景应用的准确性和专业性，在医疗健康领域关键任务场景上的核心效果持续保持业界引领。公司面向基层的智医助理赋能全科医生，在全国31个省市的692个区县、超7.4万家基层医疗机构应用，服务超220,000名基层医生，显著提升基层医生工作效率与服务质量。 　深度推理大模型星火X1全新升级，打造国产大模型基座 　2025年4月，作为当基于全国产算力训练的深度推理大模型，讯飞星火X1实现全新升级。此次升级的主要亮点在于：1)模型实现了数学、代码、逻辑推理、文本生成、语言理解、知识问答等通用任务效果显著提升，在模型参数比业界同类模型小一个数量级的情况下，整体效果对标OpenAIo1和DeepSeekR1，再次证明了基于国产算力训练的全栈自主可控大模型具备业界头部的实力和持续创新的潜力；2)融入了更多场景复杂类型数据，模型的泛化性也取得了进步，多个行业任务上展现出了业界领先的能力，在重点行业如教育、医疗、司法等进一步扩大了领先优势；3)首发快思考、慢思考统一模型，由一个模型同时支持两种思考模式，私有化部署简便；4)三大核心技术创新——大规模多阶段强化学习训练方法、基于快慢思考的统一训练方法、工程技术系统创新保障基于国产算力的高效长稳训练，助力星火X1全面升级。 　我们认为，公司基于国产算力底座打造的深度推理大模型星火X1，实现了业界相对领先的模型能力，构建起自主可控的国产大模型体系，为国内AI应用打下了坚实的基础，未来有望在国央企等对国产大模型有需求的政府和企业端加速落地。 　风险提示：下游客户需求不及预期；技术研发不及预期。 

　　歌尔股份 

　　公司点评报告：拟收购精密结构件资产，显著增强核心竞争力 

　　拟收购精密金属结构件资产：公司拟以自有或自筹资金约95亿元人民币收购香港联丰旗下米亚精密及昌宏实业100%股权，标的公司在精密金属结构件领域内具有行业领先的竞争力，在金属/非金属材料加工、精细化表面处理等相关领域内具有深厚的核心技术积累，在精密结构件领域与行业领先客户长期合作，具有可观的营收规模和资产规模，2024年营收合计约港币91.1亿元(未经审计)。 　并购整合有望持续增强公司核心竞争力：我们认为公司本次收购具备三方面重大意义，1)产品互补拓展并增厚利润——拟收购标的在精密金属件领域具备领先的技术优势，有望拓宽和互补公司精密结构件产品品类及各项工艺(金属+非金属)，有效增厚整体经营利润；2)深化大客户和零整协同战略——拟收购标的持续深耕国际核心客户，与公司资源协同性强，有望进一步深化与大客户的合作关系，并围绕零整协同战略持续赋能整机业务、拓展产品线并提升盈利能力；3)巩固核心技术竞争力——增强精密结构件的技术优势是巩固公司垂直整合能力的根本之一，公司通过本次收购，有望进一步引领AI新型智能硬件在材料性能、美观性和精细化程度等方面的创新升级趋势，并巩固公司AI智能硬件整体解决方案的核心竞争力，推动公司主营业务长期健康发展！ 　全面拥抱头部客户，重视AI智能硬件新机遇：公司持续打造AI产业生态圈，各类新型终端产品出货量有望进一步提升的同时产品结构也有望持续优化。1)AI智能眼镜生态快速完善，国内外头部品牌陆续推出新品有望实现销量持续高增长，公司全面拥抱国内外智能眼镜核心客户，有望深度引领产业趋势；2)TWS耳机整机设计及核心声学元件在市场占据领先地位，主要客户订单及份额有望稳步回升，同时AI产品的迭代也有望助力智能声学整机营收和利润率稳中有升；3)游戏机、可穿戴、智能家居等智能硬件有望百花齐放，客户和产品种类的多元化将有效提升智能硬件毛利率水平；4)拟分拆子公司歌尔微赴港上市，在微电子领域持续加强布局，MEMS麦克风全球领先，并在MEMS智能传感器、SiP先进封装工艺等方面加强投入，与母公司互补协同，在带来业绩弹性的同时有望增厚整机业务利润率。 　盈利预测与投资评级：在不考虑收购的前提下，我们预测公司2025-2027年归母净利润分别为32.6/41.2/50.4亿元，当前市值对应2025-2027年PE分别为26/20/17倍，若本次收购成功则有望显著增厚公司未来利润，维持“强烈推荐”评级。 　风险提示：VR/AR产业发展不达预期，其他产品销量不达预期，国际关系进一步恶化。 

　　厦钨新能 

　　Q2业绩略超预期，钴酸锂销量高增盈利亮眼 

　　公司发布25年半年度业绩快报，略超市场预期。25H1营业收入75.3亿元，同增18%，归母净利润3.1亿元，同增28%，扣非归母净利润2.9亿元，同增32%；25Q2营收45.6亿元，同环比+52%/+53%，归母净利润1.9亿元，同环比+49%/+63%，扣非归母净利润1.8亿元，同环比+53%/+61%，业绩略超市场预期。

　　上半年钴酸锂销量高增，受益钴涨价单吨净利提升至1万+。25H1钴酸锂销量2.88万吨，同增57%，其中我们预计25Q2钴酸锂销量近1.7万吨，环增40%左右，充分受益于国家换机补贴政策和3C消费设备AI功能带电量提升带来的需求增长，我们预计25年出货6万吨+，同比增长30%+。盈利端，受益于钴涨价的库存收益，我们测算25Q2钴酸锂单吨净利1万/吨以上，25H2有望维持稳定。 

　　25Q2三元盈利稳定，铁锂持续减亏。25H1公司动力电池正极材料(三元、铁锂及其他)实现销量3.19万吨，同比增长21%。三元方面，我们预计25H1销量2.6万吨左右，同比基本持平，其中Q2销量1.2-1.3万吨，环比基本持平；25全年三元销量有望达5万吨+，同比持平。盈利端，我们测算25Q2三元单吨扣非利润约0.2万，环比持平。铁锂方面，我们预计25H1销量0.6万吨左右，其中Q2销量0.4-0.5万吨，环比增长两倍。盈利端，我们测算25Q2铁锂亏损0.2亿元+，环比减亏，随着工艺改进降本，下半年有望持续减亏。 

　　固态方面，公司硫化锂竞争优势凸显。公司采用气相法将活性锂化合物与含硫化合物反应，在高温反应器中沉积高纯度硫化锂。依托集团金属冶炼技术和腐蚀材料开发，公司从设备开发到生产工艺，一体化布局，产品已对接日韩客户及国内主流企业。 

　　盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年盈利预测，预计2025-2027 年 归 母 净 利 润 分 别为 8.1/9.3/11.2亿元 ，同比 +63%/+15%/+20%，对应PE分别为30/26/22倍。考虑公司主业增长明确，且卡位固态电池核心材料硫化锂，技术工艺领先。我们给予公司2025年35x估值，对应目标价56元，维持“买入”评级。 

　　风险提示：新材料进展不及预期，电动车销量不及预期，竞争加剧。 

　　康弘药业 

　　更新报告：眼科龙头守正出奇，新药管线多领域进发 

　　报告摘要 　眼科基因疗法登上国际舞台，安全性略优于主要竞品。公司作为国内眼科龙头，近期围绕眼底病变布局了多款新一代产品，包括基因疗法(KH631、KH658等)、高浓度康柏西普，均是沿着长效化方向进行开发，法瑞希单抗凭借给药间隔拉长到3-4个月的优势，2022年在美国获批上市后迅速放量，2024年全球销售额达到38.64亿瑞士法郎(约合44.00亿美元)，同比增长68%，表明了长效化眼底病变用药的商业价值。公司在研基因疗法及高浓度康柏西普的近期看点分别为：1)在ARVO2025大会上，公司公开了多款基因疗法的临床及临床前研究结果，其中KH631的临床研究数据表明其安全性略优于主要竞品，临床前研究数据表明其给药间隔有望实现2年以上，验证了此前公司在《naturecommunication》发表的文章所描述的基因疗法载体技术的先进性。KH631、KH658在中国及美国同步推进临床研究，根据启动的时间，两款基因疗法的中美两地早期临床研究预计将在近期相继完成，有望在后续通过临床试验数据读出再次证明产品价值。在美国雷珠单抗、阿柏西普已有生物类似┥鲜邢 郏 胁 访媪偈谐》荻钕禄 ㄈ鹣5タ沟难杆俜帕勘砻餮鄣撞”涫谐〗 谖蠢从尚乱淮 分鞯迹 偈购M獯笮推笠挡 季窒喙夭 返男枨螅琄H631现已具备一定早期临床数据证明产品力，KH658则具备支持脉络膜上腔给药的潜力，两款产品未来进军海外市场可预期。2)高浓度康柏西普未来的市场前景可对标海外已上市的高浓度阿柏西普，根据临床试验启动时间预计约在2028年获批上市，高浓度阿柏西普在美国获批上市后快速放量，预示高浓度康柏西普在国内获批上市后有望接续现有规格康柏西普，使公司实现眼底病变产品国内业务在长期维度稳健发展。 　积极拓展新领域，多款差异化新药处在BD风口。公司自年初以来积极拓展新领域，在眼科领域以外有多款新药获批临床试验，均处于国际前沿领域：包括脑胶质瘤疗法(公司已公开专利《含有榄香烯的药物组合物及其制备方法和用途》，显示β-榄香烯胶束制剂、β-榄香烯白蛋白制剂相较于已上市的治疗脑胶质瘤的榄香烯注射液艾利能安全性有明显提升)、产后抑郁口服药、双载荷ADCKH815(已入选AACR，I期临床试验已获得澳大利亚人类研究伦理委员会批准，且公司已公开基于依喜替康/雷公藤甲素的ADC相关专利《双毒素抗体药物偶联物及其用途》，显示解决DXD-ADC耐药的潜力)、止痛用NaV1.8抑制剂等，鉴于稀缺性，均具备出海潜力。 　盈利预测及投资评级：我们预测公司2025-2027年有望实现营业收入49.4/54.6/57.0亿元(2025-2026年的前值51.82/54.86亿元，因2024年实际收入略低于预测值故调低收入预测)，归母净利润13.6/15.1/16.3亿元(2025-2026年的前值14.23/15.22亿元，因2024年实际利润略低于预测值故调低利润预测)。考虑到公司主业稳健，创新药研发管线同时布局基因疗法、双毒素ADC、小分子平台，近期在数据读出方面进入兑现期，显现创新转型成效，维持“买入”评级。 　风险提示：商业化产品收入不及预期风险；临床开发进度不及预期风险；同类竞争对手和新技术疗法竞争风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险 

　　广电计量 

　　发布定增+并购+分红+市值管理制度，着重布局新兴产业检测能力 

　　事件描述 　2025年7月22日，广电计量) href=/002967/>广电计量（002967）发布《2025年度向特定对象发行A股股票预案》、《未来三年(2025-2027年)股东回报规划》、《市值管理制度(2025年7月)》。同日，董事会审议通过《关于投资收购北京金源动力信息化测评技术有限公司55%股权的议案》。 　事件评论 　定向增发不超过13亿元，主要用于新兴产业布局。1)募集资金：公司计划向特定对象发行股票不超过6713.18万股(不超过发行前总股本的30%)，募集总额不超过13亿元。2)募集对象：不超过35名，为符合监管机构规定条件的法人、自然人或者其他合法投资组织。3)发行价格：不低于定价基准日前20个交易日股票交易均价的80%。4)资金用途：拟投资3亿元用于航空设备(含低空)测试平台项目，2.5亿元用于新一代人工智能芯片测试平台项目，3亿元用于卫星互联网质量保障平台项目(其中2亿元用于成都项目、1亿元用于广州项目)，0.5亿元用于数据智能质量安全检验检测平台项目，1.5亿元用于西安计量检测实验室升级建设项目，其余2.5亿元用于补充流动资金。 　定增利好公司中长期发展，若2026年完成增发则可能略微摊薄当年EPS。本次募集为应对“十五五”期间的资金需求，资金投向航空(含低空)、AI芯片、卫星互联网、数字化等新兴产业，利于公司提前布局相关技术及产能、抢占市场先机，提升长期业绩增长续航力和市场份额。若假设发行于2026年6月末完成，按照发行股份上限测算，在2025年和2026年归母净利润分别较上年度持平/增长10%/增长20%的情形下，2026年基本每股收益可能分别变动-5.00%/-5.48%/-5.75%。 　拟投资收购北京金源动力信息化测评技术有限公司55%股权。公司控股金源动力后可补全公司网络安全等级保护强制资质缺口，成为广州国资首家具备等保测评资质的单位，此外，公司将成为国内少数同时拥有“软件测评、网络安全、等保测评、数据管理、数据安全、人工智能与人机工效评测”全链资质能力的服务商。 　发布2025-2027年股东回报规划。公司规划任意三个连续会计年度内，以现金方式累计分配的利润不少于该三年实现的年均可分配利润的30%。本次规划延续2023-2025年股东回报规划分红水平。2024年公司集合竞价方式回购金额约3.9亿元，全年合计现金分红约2.24亿元，为上市以来分红金额最大的年份。 　发布市值管理制度。提出建立高管薪酬水平与公司业绩、市值管理相关联机制；通过加强战略管理、推动并购重组、优化资产结构、股权激励等方式提升公司价值；通过现金分红、股份回购等方式维护公司投资价值。 　盈利预测与估值：预计2025-2027年公司营收35.7亿元/39.8亿元/44.5亿元，同比增11.3%/11.6%/11.8%；实现归母净利润4.23亿元/5.12亿元/6.25亿元(暂不考虑新增股本)，同比增20.0%/21.2%/22.1%，对应PE估值24.7x/20.4x/16.7x；我们看好公司后续的盈利修复潜力，维持“买入”评级。 　风险提示 　1、生态环境和食品检测减亏不及预期风险；2、产能利用率不及预期导致净利率不及预期风险。 

　　长川科技 

　　中报业绩再超预期，看好全年利润弹性释放 

　　事件概述 　公司发布2025年半年度业绩公告。 　CIS、存储测试机等新品放量，全年收入端保持高增 　2025H1公司收入为21.67亿元，同比+41.80%，其中Q2收入为13.52亿元，同比+39.52%，延续快速增长势头，略超我们预期。分产品看：1)测试机：收入为12.50亿元，同比+34.30%，我们推测主要系CIS、存储测试机等新品快速放量；2)分选机：收入为7.09亿元，同比+50.36%，我们推测主要系三温分选机、探针台等进展较好。截至25H1，公司存货/合同负债分别为30.02/0.63亿元，分别同比+35%/+144%，验证在手订单充足。展望全年，SOC测试机受益于大客户迭代，下半年有望开始拉货，同时积极开拓市场；高端数字测试机持续放量，叠加AOI等积极进展，全年营收有望保持高增。 　利润出色超预告上限，规模效应致使盈利水平持续提升 　2025H1公司归母净利润/扣非归母净利润为4.27/3.57亿元，分别同比+98.73%/+71.32%，其中Q2为3.16/3.11亿元，分别同比+49.91%/+50.58%，超出预告上限，业绩持续兑现。2025H1公司销售净利率/扣非净利率为19.67%/16.48%，分别同比+4.90pct/+2.84pct，其中Q2为23.43%/23.05%，分别同比+0.50pct/+1.70pct，高基数背景下，盈利水平持续提升：1)毛利端：25H1公司毛利率为54.93%，维持高水平；单Q2毛利率为56.24%，环比继续提升，接近历史高点；2)费用端：25H1公司期间费用率为37.93%，同比-3.42pct，主要系规模效应显现，叠加营运水平提升，也是盈利水平持续提升的主要原因。3)非经损益为6984万元，主要为长川半导体投资收益及政府补助，一定程度增厚利润表现。 　AI需求推动封测行业复苏，SoC、存储测试机进入放量阶段 　1)行业层面：AI及HBM等拉动下，封测行业景气度持续提升，行业向上拐点明显。根据我们测算，2025年国内后道测试设备市场规模约246亿元，其中测试机占比约60%+，当前小米等自研SOC芯片、头部存储客户积极扩产，带动数字测试机需求持续提升。考虑出色盈利水平，对标海外爱德万及泰瑞达当前市值，中长期国内测试设备公司同样具有较大成长空间。 　2)公司层面：在巩固传统分选机、模拟测试机竞争优势同时，公司SOC、存储测试机等高端设备快速突破：①SOC类测试机：细分客户需求显著提升，大客户战略深化(持续下单)，小客户开拓，同时公司重点布局CIS测试机等新品；②其他领域：包括数模混合、模组、用于AI芯片、GPU等测试机，我们推测24年已产生一定收入，有望进入放量阶段；③重点开拓三温分选机、AOI量检测及封装相关设备等。 　投资建议 　我们维持2025-2027年公司营收预测为49.20、63.75和81.78亿元，分别同比+35%、+30%和+28%；归母净利润预测为9.11、12.74和15.27亿元，分别同比+99%、+40%和+20%；对应EPS为1.44、2.02和2.42元。2025/7/22公司股价43.92元对应PE分别为30、22、18倍，维持“增持”评级。 　风险提示 　半导体行业景气下滑、新品拓展不及预期等。 

　　聚灿光电 

　　1H25：募投项目产能处于快速爬坡期 

　　公司发布半年报，1H25实现营收15.94亿元(yoy：+19.51%)；归母净利1.17亿元(yoy：+3.43%)；扣非归母净利润1.14亿元(yoy：+8.12%)。其中2Q25公司实现营收8.63亿元(yoy：+17.63%，qoq：+17.94%)，创单季度营收历史新高。归母净利润0.56亿元(yoy：-14.54%，qoq：-9.63%)，扣非归母净利润0.54亿元(yoy：-16.20%，qoq：-9.74%)。上半年公司营收/归母净利润均创同期历史新高，高端产品占比提升带来结构性优化，公司规模效应亦开始显现。但2Q25由于对等关税的影响使得价格短期承压，叠加红黄项目产量较小而成本费用未有效摊薄，单季度毛利率同环比下降3.20/3.25pct至12.27%，从而导致归母净利润同环比亦下降。我们认为公司经营情况正逐步向好，随着新项目产能陆续释放毛利率有望改善，维持“买入”评级。 　1H25回顾：营收增长稳步进行，全流程精细化管理成效显著 　分产品来看，LED芯片及外延片上半年实现营收6.58亿元(yoy：-3.44%)，对应毛利率26.15%(yoy：+0.65pct)，其他(资产回收/利用收入)类营收9.36亿元(yoy：+43.47%)，对应毛利率5.05%(yoy：+1.83pct)。同时，公司高端产品增量，优质客户扩展，境外业务收入同比增长42.26%。产能方面，公司LED芯片(折算为2寸)1H25产能达1210.4万片(yoy：+3.54%)，在建产能410万片，产能利用率达96.60%。公司坚持涵盖经营全流程的精细化管理模式，加强技术自主创新和成) href=/002001/>新和成（002001）本费用管控，上半年研发费用0.64亿元(yoy：+5.87%)，研发费用率同比下降0.51pct至4.01%。 　2H25：募投项目快速实施，正式转型为全色系LED芯片供应商 　根据公司半年报披露，聚灿光电) href=/300708/>聚灿光电（300708）募投项目“年产240万片红黄光外延片、芯片项目”逐步实施，产能迅速扩张。25年上半年公司月产能10万片的生产设备基本到货，部分工序设备处在调试阶段，产能正处于快速爬坡期，预计在下半年实现10万片全部达产。该项目全部达产后，预计将为公司带来年均超6亿元的营业收入增长。募投项目“Mini/MicroLED芯片研发及制造扩建项目”同时推进，Mini直显、车用照明、背光等高端高价产品陆续推出，公司产品矩阵将全面覆盖照明、背光、显示三大核心应用领域，公司将实现从单色系向全色系LED芯片供应商的战略转型。 　投资建议:目标价15.3元，维持“买入”评级 　我们看好公司作为国内领先的LED芯片企业将持续受益需求回暖和产能释放，维持25/26/27年营收预测分别为31.41/35.18/39.22亿元，参考可比公司2.0倍25PS，考虑公司已处于行业龙头地位，MiniLED产能不断扩大，规模效应不断显现，给予3.3倍25PS，维持目标价15.3元，维持“买入”评级。 　风险提示：市场竞争加剧，产能释放不及预期，研发进展不及预期。