中财投资网(www.161588.com)2025-6-6 6:27:40讯：

　　长安汽车

　　中信证券——长安汽车重大事项点评—顶层调整落地，兵装集团汽车业务将分立为独立央企

　　2025年6月4日，公司公告称，经国务院批准，对公司间接控股股东兵器装备集团实施分立。其汽车业务分立为一家独立中央企业，由国务院国资委履行出资人职责；国务院国资委按程序将分立后的兵器装备集团股权作为出资注入中国兵器工业集团有限公司。我们判断东风公司、兵器装备集团汽车业务的重整停止，我们认为公司当前三大战略布局清晰，实际业务不会受到或有重整事项进展影响；间接控股股东由兵装变为汽车业务为核心的央企，业务更加聚焦，经营效率有望继续提升，且对于公司出口、海外供应链的保供更加有利。维持公司2025年目标价18元，维持“买入”评级。

　　五粮液

　　中信证券——五粮液深度跟踪报告—改革正当时，静待成效至

　　公司短期受618影响批价有所下行，引发市场担忧。我们认为公司正处于改革的重要时间点，公司年初停货背景下可能会导致库存阶段性增加。我们预计2025年随着公司渠道改革的进一步深化，公司收入有望保持中单位数增长，利润端维持稳中有升。长期来看，公司望凭借稀缺窖池资源、品牌文化底蕴及国际化布局潜力，在千元价格带护城河深厚，亦有望通过年轻化产品、低度化创新及场景客群开拓打开新增量空间。维持“买入”评级。

　　中国神华

　　国海证券——深度报告：分红比例下限提升+资产注入，红利属性与业绩动能均强化

　　公司概览：经营稳+高分红(国资央企背景，煤炭产运销一体化运营，低负债、高现金、高分红)：中国神华) href=/601088/>中国神华（601088）是央企背景综合能源巨头，控股股东为国家能源集团公司，截至2024年12月，实际控制人国资委持股比例为62.62%。公司已形成煤炭“生产—运输—转化”的一体化运营模式，拥有煤炭、电力、铁路、港口、航运、煤化工六大业务，2024年毛利占比(合并抵消前)分别为69.93%/13.36%/14.15%/2.42%/0.47%/0.28%。一体化经营平抑周期波动(毛利率稳)，优质管理下公司2015-2024年公司期间费用率稳中有降。除业绩稳健以外，公司资产负债表亦较健康，具备低负债、现金充沛等特征。分红方面，公司截至2024年三年累计分红占比高达224.71%、位于行业第二位，且2025-2027年度股东回报规划中计划现金分红分配利润不低于当年归母净利润的65%，相比2022-2024计划分红比例下限提升5pct，且增加中期分红，红利属性进一步强化。 　煤炭业务：储量高+未来资产注入多=资产久期长；高长协比例保障售价韧性+规模生产筑造成本优势=业绩稳。公司煤炭资源丰富，2024年资源量343.6亿吨、可采储量150.9亿吨，均位于上市公司前列，丰富的资源储量也决定了公司资产久期长于行业水平，意味着公司的高分红是可预期的、可持续的收益。公司矿井在陕蒙晋均有分布，生产较为稳定。产能增量方面，2025年2月公司完成收购杭锦能源100%股权、新增1,000万吨在建煤矿与1,570万吨在产煤矿，同时由于控股股东尚未注入的资产较多，未来产能增量依然充足。经营业绩方面，公司年度长协+月度长协比例超80%，高长协对冲价格下行，公司2024年吨煤售价降幅小于市场煤也低于大部分同业公司。公司的大体量使得规模优势明显，2024年公司吨煤开采成本为179元/吨，位于同行业公司较低水平。2024年公司煤炭业务毛利为806亿元，其中自产煤毛利为768亿元、单位毛利为235元/吨。我们预计2025年公司煤炭分部毛利将为671亿元。 　电力业务：拥有在建及待建发电机组9640MW，未来煤炭自给率提升将进一步优化电力成本。2024年公司总装机量为46264MW，同比提升3.65%。2025年2月，公司通过收购杭锦能源，新增鄂温克电厂2×600MW煤电发电机组。未来装机量有望延续增势，截至2024年末在建及待建主要发电机组共9640MW。从经营数据看，装机容量增长带动公司发售电量增长，公司2024年发电量同比提升5.2%至223.21十亿千瓦时，同比增速高于全国规模以上火电厂发电量同比增速(+1.5%)。2024年公司销售电价与单位成本均下降，分别为448元/兆瓦时和375元/兆瓦时，单位毛利73元/兆瓦时。目前公司电力分部煤炭自给率76%，未来随煤炭资产注入，自给率有望提升，将进一步强化电力成本优势。我们预计2025年电力分部毛利165亿元。同时，公司参股(42.53%)北京国电电力) href=/600795/>国电电力（600795）有限公司，其2024年净利润87亿元，2019-2024年净利润CAGR达19%，为公司提供较好投资收益。 　运输业务：铁路运输网络围绕核心矿区，高效支持自产煤外运。铁路业务方面，公司围绕“晋西、陕北和蒙南”主要煤炭基地的环形辐射状铁路运输网络、“神朔—朔黄线”西煤东运大通道以及环渤海能源新通道黄大铁路，共有9条投运铁路与1条在建铁路、总铁路营业里程达2408公里。一体化协同效应下自有铁路周转量稳中有升、2024年同比提升0.87%至312.1十亿吨公里。2024年公司单位运输价格138.1元/千吨公里，同比-0.5%，单位运输成本85.9元/千吨公里，同比-1.7%。港口与航运业务方面，公司控制并运营黄骅港等多个综合港口和码头(总装船能力约2.7亿吨/年)，拥有约2.24百万载重吨自有船舶的航运船队，2024年自有港口合计下水煤结算量214.6百万吨，航运货运量129.9百万吨、航运周转量149.4十亿吨海里，港口与航运业务毛利分别为2784/539百万元。我们预计2025年路港航分部毛利依次为164、27、4亿元。 　煤化工业务：包头煤化工煤制烯烃升级示范项目有序推进。公司拥有产能约60万吨/年的煤制烯烃项目，2024年包头煤化工煤制烯烃升级示范项目(产能75万吨/年)建设有序推进。2024年聚乙烯产销量分别为336.5/332.2千吨，聚丙烯产销量分别为313.7/313.6千吨，煤化工业务毛利为328百万元。我们预计2025年煤化工分部毛利为4亿元。 　投资建议：预计公司2025-2027年营业收入分别为3028.37/3152.62/3279.98亿元，归母净利润分别为514.01/536.97/561.29亿元，同比-12.39%/+4.47%/+4.53%；EPS分别为2.59/2.70/2.83元，对应当前股价PE为15.19/14.54/13.91倍。公司具备“煤电路港航”产业链一体化优势，2025-2027年分红比例下限进一步提升，2025年完成收购杭锦能源新增煤电资产，煤炭销售长协占比高平抑价格波动，煤炭铁路电力相关业务深度融合，业绩稳健，综合看公司投资价值凸显，维持“买入”评级。 　风险提示：(1)煤炭价格波动超预期风险。(2)政策调控力度超预期的风险。(3)煤炭进口影响风险。(4)在产项目开工不及预期风险。(5)可再生能源持续替代风险。

　　紫金矿业

　　华泰证券——2025年中期策略会速递：有成长性、稳健经营的铜金龙头矿企

　　6月4日紫金矿业) href=/601899/>紫金矿业（601899）出席了我们组织的25年中期策略会，会上公司就最近的热点事件：港股分拆上市、收购藏格矿业) href=/000408/>藏格矿业（000408）以及卡莫阿铜矿停产情况进行讨论。公司为具有成长性、稳健经营的优质铜金龙头矿企，维持“买入”评级。 　计划分拆所属子公司紫金黄金国际至香港联交所上市 　1)发行规模：港股发行股份数量不超过发行后紫金黄金国际总股本的15%，并授予承销商不超过上述发行股数15%的超额配售权。2)分拆资产：公司境外8座黄金矿山。3)分拆目的：有利于紫金黄金国际以独立融资平台引入资本市场资源，把握行业发展机遇；有利于公司黄金资产价值重估。4)对公司盈利的影响：本次分拆完成后，公司仍将控股紫金黄金国际，其经营业绩仍并表。本次分拆上市尚未完成，目前仍具备一定不确定性。 　完成藏格矿业控制权收购 　5月6日，公司完成对藏格矿业控制权的收购(持股比例增加至26.18%)，并实现财务并表。收购有助于公司进一步控股巨龙铜矿、实现盐湖板块高效协同。公司将自取得藏格矿业控制权之日起60个月内，通过资产重组、业务调整、委托管理等方式，推进相关业务整合以解决同业竞争问题。 　参股矿山卡莫阿-卡库拉铜矿发生矿震停产 　5月中下旬，卡莫阿-卡库拉铜矿卡库拉矿段东区发生多次矿震，卡库拉矿段已停产，目前正进行调查评估、排水复产等工作。根据排水进度，西区有望于6月晚些时候重启生产。东区将在完成一、二阶段排水工作后复产：第一阶段依靠安装临时性地下抽水设备来稳定水位，截至6月2日已完成；第二阶段依靠安装高抽水量、地面部署的水泵及全新永久性基础设施，水泵交付及安装工作预计将于90天内完成。该矿25年规划铜产量52-58万吨，考虑停产前生产状况较好、卡莫阿矿段未受影响、有一些地表存矿，我们认为停产对该铜矿25年影响有限(<20万吨)、对26年的影响取决于实际复产时间；对公司利润影响有限(24年利润占比5%)。矿山经营者艾芬豪将在下周发布进一步的事件评估结果及卡库拉矿段重启计划。 　维持“买入”评级 　我们维持盈利预测，预计25-27年归母净利分别为440/465/518亿元。分部估值：铜/金/锌等其他毛利占比40/44/16%，可比公司Wind一致预期PE均值11/20/14X(25E)；A/H股近3年平均溢价率11.35%，审慎起见，我们暂时维持公司目标估值25年PE10/20/13X，维持A/H目标价22.49元/21.73港元，均维持“买入”。 　风险提示：铜、金价不及预期；公司扩产项目进展受阻；成本超预期上升。

　　北方华创

　　方正证券——公司跟踪报告：国产半导体设备龙头，内生外延加速推进平台化建设

　　国产半导体设备龙头，平台化建设持续推进。北方华创) href=/002371/>北方华创（002371）半导体装备主要产品包括刻蚀、薄膜沉积、热处理、湿法、离子注入等核心工艺装备；2024年半导体装备业务收入为265.78亿元，净利润为52.18亿元。 　刻蚀：公司已形成ICP、CCP、Bevel刻蚀设备、高选择性刻蚀设备和干法去胶设备的全系列产品布局；2024年刻蚀设备收入超80亿元。1)导体刻蚀设备(ICP)：主要用于12英寸逻辑、存储等领域浅沟槽隔离、栅极、侧墙、金属硬掩膜、High-K介质、钨/钛/钽等金属及其化合物等刻蚀工艺。2)介质刻蚀设备(CCP)：覆盖AIO、Contact等逻辑领域多个技术节点中的关键介质刻蚀制程，并可扩展到存储领域CMOS相关制程，适用于Low-K介质及常规介质材料的刻蚀工艺。3)高深宽比刻蚀设备(CCP)：配置超高功率射频电源，并开发低温刻蚀和多重脉冲技术，可满足3DNAND堆叠层刻蚀等更高深宽比刻蚀的工艺要求；以96层的3DNAND为例，堆叠层刻蚀深宽比高达40以上。 　薄膜沉积：公司已形成PVD、CVD、ALD、EPI和ECP设备的全系列布局；2024年薄膜沉积设备收入超100亿元，其中ALD设备实现收入近20亿元。1)PVD：实现对逻辑和存储芯片的全覆盖；MetalGatePVD产品成功实现28nm金属栅核心工艺的量产突破；Cu互连PVD产品支持InterMetal和TopMetal工艺的批量生产；AlPVD产品大批量应用在逻辑、DRAM、3DNAND等领域，覆盖Pad、RDL等所有工艺应用。2)ALD：D-ALD产品可用于12英寸存储芯片金属氧化物薄膜、金属前介质层、硬掩膜层、钝化层、金属连线介质隔离等薄膜沉积，以及先进封装Liner层沉积；M-ALD用于先进工艺金属栅极及刻蚀阻挡层薄膜的原子层沉积，成为国内HiK量产生产线的主力机台；TubeALD主要用于12英寸逻辑、存储芯片氮化硅、氧化硅、Low-k介质、High-k介质及氮化钛薄膜沉积工艺。3)EPI：实现减压选择性外延等外延领域设备和工艺的全面覆盖，是国内扩产的首选机台。 　在热处理设备领域，公司已形成立式炉和快速热处理设备(RTP)的全系列布局；2024年热处理设备收入超20亿元。在湿法设备领域，公司已形成单片设备和槽式设备的全面布局；2024年公司湿法设备收入超10亿元。2025年3月，公司发布首款离子注入机SiriusMC313，正式进军离子注入设备市场，将撬动国内160亿元的市场空间。 　此外，公司协议受让先进制造持有的芯源微股份已于5月29日完成股份过户登记手续；本次过户完成后，公司持有芯源微1906万股股份，占芯源微总股本的9.48%，成为芯源微控股股东。 　公司通过此次收购成功进军前道涂胶显影机、临时键合及解键合机等新市场。芯源微是目前国内唯一可以提供量产型前道涂胶显影机的厂商，成功推出包括offline、I-line、KrF及ArF浸没式在内的多种型号产品。前道化学清洗机KS-CM300/200适用于沉积前清洗、蚀刻后清洗、离子注入后清洗、CMP后清洗等多种前段工艺和后段工艺清洗进程，可适配高温SPM工艺，整体工艺覆盖率达80%以上，目前已获得国内多家大客户订单及验证性订单。全自动临时键合及解键合机可应用于InFO、CoWoS、HBM等2.5D、3D技术路线产品，兼容国内外主流胶材工艺，可适配60微米及以上超大膜厚涂胶需求，目前在手订单已近20台。 　25Q1业绩持续高增长，盈利能力不断改善。25Q1年公司实现收入82.06亿元，同比增长37.90%，主要系CCP、ALD、高端单片清洗机等多款新产品实现关键技术突破，工艺覆盖度显著增长，同时多款成熟产品市占率稳步提升。归母净利润15.81亿元，同比增长38.80%，主要系营收规模持续扩大，规模效应逐渐显现，成本费用率稳定下降。毛利率43.02%，净利率19.10%，同比基本持平。半导体装备业务方面，25Q1收入为78.59亿元，占比为95.77%；净利润为15.79亿元。 　投资建议：北方华创是国产半导体设备龙头，内生外延持续拓宽产品矩阵，加速推进平台化建设，显著受益于国产替代浪潮和晶圆厂扩产趋势。我们预计公司2025-2027年营收分别为387.77/480.36/595.86亿元，归母净利润分别为75.11/94.72/121.77亿元。维持“强烈推荐”评级。 　风险提示：新技术、新工艺、新产品无法如期产业化风险，市场竞争加剧风险，晶圆厂产能扩充进度不及预期的风险，系统性风险等。

　　牧原股份

　　华泰证券——2025年中期策略会速递：增出栏+降成本+国际化稳步推进

　　6月4日牧原股份) href=/002714/>牧原股份（002714）出席了我们组织的2025年中期策略会，会上公司沟通了1~4月生猪出栏量持续同比高增，养殖完全成本亦延续明显改善、4月已降至12.4元/公斤，同时单头增益战略亦已有一定成效。公司已递交H股发行申请书，项目正在推进中，在国际资本市场的亮相或有助于公司后续逐步拓展全球商业版图。我们认为，今年以来猪价虽处于下行周期中，但下跌偏缓、养殖行业仍处于盈利空间，看好公司养殖成本领先+单头增益空间逐步提升优势下的盈利兑现能力。维持“买入”评级。 　月度出栏持续同比高增，单头生猪价值提升路径清晰 　生猪出栏方面，今年以来公司出栏量延续同比高增，4月公司出栏生猪811万头、同比+49%，1~4月累计出栏生猪3077万头、同比+43%；1~4月累计实现生猪销售收入约485亿元、同比+39%。育肥完全成本方面，公司4月完全成本已降至12.4元/公斤、较年初下降约0.7元/公斤，成本下降主要来自于生产指标改善。公司全年完全成本目标12元/公斤，后续成本持续下降路径清晰，主要包括持续提升对非瘟等重大疾病防控能力、构建科学种猪体系、坚持推广低豆日粮技术应用等；除降本外，公司还提出要通过提升单头猪高价值部位产出、改善肉质等方式提升单头生猪增益空间，其在现有体系下的单头生猪总价值提升路径清晰。 　稳步推进国际化，高度重视投资者回报 　公司已于5月27日递交了发行H股并在主板挂牌上市申请，目前项目正在有序推进。当前全球生猪养殖行业仍有较大发展空间，公司港股上市是推进全球化战略的重要一步，有望借助本次在国际资本市场的亮相重新梳理投资价值、塑造良好的资本市场印象，并逐步拓展全球商业版图。同时，公司高度重视投资者回报，在坚持可持续现金分红前提下，动态调整利润分配政策，与投资者共享发展红利。公司已进入高质量发展阶段，2024年资本开支已小于当年度折旧，2024年全年现金分红总额75.88亿元亦创年度分红规模新高。此外，公司资产负债率也将保持下降趋势，公司今年计划将整体负债规模降低100亿左右、新增资本开支规模在90亿左右，同时将持续优化债务结构，降低资产负债率水平及整体负债规模。 　盈利预测与估值 　我们维持盈利预测，预计公司2025/26/27年归母净利润为197/183/472亿元，对应BVPS15.39/18.23/26.37元。参考可比公司2025年Wind一致预期2.8xPB，考虑到公司持续增出栏降成本，维持公司2025年3.3xPB，维持目标价51.30元，维持“买入”评级。 　风险提示：出栏量不及预期、猪价表现不及预期，突发大规模动物疫病等。