中财投资网(www.161588.com)2025/12/23 7:28:08讯：

　　学大教育

　　中邮证券——职教布局持续深化，教培业务稳健增长

　　事件回顾 　2025年11月5日，公司发布公众号称与河南省许昌市魏都区人民政府及许昌电气职业学院签署战略合作协议，三方将汇聚各自优势资源，立足智慧康养服务需求，共建“魏都区产教融合共同体研究赋能中心”，打造集人才培养、技术创新、社会服务于一体的综合性平台。 

　　事件点评 　职业教育重视度持续提升，多层级布局有望充分受益。“十四五”期间，职业教育贡献了现代产业70%以上新增的高素质高技能人才，是我国人才供给体系中的重要支撑。随着《教育强国建设规划纲要》全面落地、国家职业教育专项基金持续扩容，国家对于职业教育发展的重视度持续提升。根据世界教育者大会报道，2025年我国职业教育市场规模已突破1.5万亿元，预计2030年将增长至2.1万亿元。公司积极顺应行业发展趋势，通过联合办学、校企合作、投资举办等多种模式，已构建了覆盖中等职业教育、高等职业教育以及产教融合与职业技能培训三大领域的职教业务体系；旗下拥有沈阳国际商务学校、珠海市工贸技工学校等多个职业技术学校，并托管运营西安丝路艺术职业学校等，有望在职教行业长期发展过程中持续受益。 

　　初高中人群规模尚未达峰，核心主业短期仍具增量空间。根据城市财经报道，我国2016年出生人口为1785万人，是2000年至今的阶段性人口高峰。按13岁、16岁分别进入初中和高中测算，我国初中、高中在校生规模见顶时间预计分别在2029年和2032年，现阶段初高中学龄人口规模仍处于上行区间。在升学竞争与应试压力仍然存在的背景下，初高中阶段对个性化辅导与提分服务的需求具备较强韧性。公司当前以初高中学生为核心客群的个性化教育业务，短期内在客群规模与需求强度双重支撑下，仍具备一定增长基础。 

　　投资建议 　公司持续深耕个性化教育业务，并积极向职业教育等新领域延伸。在教育强国战略规划的政策推动下，叠加初高中核心客群总量仍有增长空间，公司有望延续增长态势。我们预计2025/2026/2027年公司营业收入为34/41/47亿元，归母净利润为2.53/3.04/3.66亿元，对应EPS为2.07/2.49/3.00元，根据12月19日收盘价，分别对应19/16/13倍PE。维持“买入”评级。 

　　风险提示 　学龄人口长期下滑风险；运营成本上升风险；教育政策风险；新业务落地不及预期的风险。

　　五粮液

　　方正证券——公司点评报告：新形势、新机遇、新征程，以“共识”启新程

　　事件：12月18日，五粮液) href=/000858/>五粮液（000858）开展第二十九届12.18共识共建共享大会，董事长、总经理等人发言，总结今年工作成果，明确明年工作方针。 

　　回顾2025年，这是酒业发展史上极不平凡、极不容易、极其艰辛的一年。白酒产业正在经历一场涉及产品结构、市场结构、消费结构的全方位、深度变革。公司主动应市调整，帮助渠道消化库存，修复市场生态；主动纾压解困，减缓发货节奏，协调资源赋能动销；主动识变求变，创新机制稳存量、拓增量。 

　　产品端：第八代五粮液坚持量价平衡原则，根据市场动态实施“阶段性激励”政策，从打款、动销两方面为经销商切实减压；五粮液1618宴席场次和宴席开瓶量均实现30%以上增长；五粮液39度开瓶扫码率从50%提升至60%，宴席活动同比增长20%以上；五粮液.一见倾心上市两个月销售强势破亿；文化酒上新金熊猫纪念酒等10款产品，丙午马年生肖酒在京东成功首发上市。五粮液浓香酒方面日均开瓶扫码量、宴席场次同比分别增长25%、109%。 

　　渠道端：传统渠道持续优化，新增474家“三店一家”，终止运营不佳客户合作55家；电商渠道持续深化，着力优化电商供应结构，深化与京东战略合作，集中走访7家头部平台，新品发布主要平台，上线240家即时零售门店。新兴渠道持续发力，与企业级客户合作建立直销网络，开展“名酒进名企”，实现销售收入45亿元，团拜企业数4000余家，销售转化率70%，动销9亿元；国际市场持续拓展，新培育经销商20家，借助米其林、中国驻外签证中心等平台深度融入本地化消费场景。 　2026年定位为营销守正创新年，“十五五”规划的开局之年，也是五粮液的顺势而为、逆势而上的一年。公司以“一核心三强化双目标”为营销方针：持续提升五粮液品牌价值为核心，强化营销变革/应市策略/执行能力，全力推动高质量的市场动销、全力实现市场份额的有效提升。 

　　产品端：五粮液将全力攻坚细分市场。其中，第八代五粮液坚持“量价平衡、结构优化、优质服务”的原则，通过传统渠道的精细化运营策略，不断巩固千元价位段第一产品地位；五粮液1618定位千元价位段第一宴席品牌，打造成都、重庆等10-20个根据地市场；五粮液39度夯实700元价位段产品地位，攻坚环渤海、环太湖区域等重点市场；经典五粮液坚持“布新卖老”策略，形成老经典占位1500元价位段、新经典) href=/603096/>新经典（603096）占位2000元价位段的产品布局；小五粮加快重启系统营销，聚焦300元左右价位段；文化酒推出专属性产品。 

　　渠道端：调整优化传统渠道，重点聚焦终端建设，通过经销商反向激励、终端包量激励等系列政策，让经销商“能动销、有钱赚”；严管整顿渠道供给；三是持续完善“三店一家”网络布局，计划新增专卖店80家、优化一批低质量专卖店，总量保持在1700家左右；新增集合店300家、文化体验店10家。 　盈利预测：五粮液12.18大会从“共商”到“共识”的转变，核心在于超越短期的利益博弈，着眼于厂商共同的长远价值。公司正视行业压力，Q3开始主动调整。通过短期阵痛，换取渠道健康和价格体系的长期稳定。今年以来，公司通过主动调控投放节奏、优化经销商结构等举措，第八代五粮液在价格探底后，市场批价企稳回升。同时推出29度五粮液战略新品，持续丰富完善产品体系，积极培育新的增长点。我们预计25-27年实现营收781.37/797.78/843.66亿元，归母净利润255.10/258.24/266.79亿元，对应PE分别为16.82/16.61/16.08x，给予推荐评级。 

　　风险提示：宏观经济增长不及预期风险；行业竞争加剧风险；食品安全风险。

　　神火股份

　　信达证券——公司首次覆盖报告：煤铝共振，如日方升

　　报告内容摘要: 　耕耘行业二十余载，煤铝双核共助企业成长。公司为国内优质电解铝及煤炭生产企业，成立于1998年，控股股东为河南神火集团。公司现拥有电解铝产能170万吨/年(新疆煤电80万吨/年，云南神火水电90万吨/年)。同时，公司为国内无烟煤主要生产企业之一，煤炭保有储量13.09亿吨，可采储量6.05亿吨。公司铝产业链上下游配套完善，产业链一体化优势显著。当前，伴随电解铝盈利能力持续抬升，叠加煤炭业务业绩筑底修复，公司盈利能力显著提升。 　铝：滇新双基地，盈利动能强劲。电解铝供给端受国内产能天花板影响，新增产能有限，海外电解铝新增产能无明显增量，叠加“双碳”及能耗双控等政策持续推进，原铝供给弹性将逐渐减弱。传统需求有望在稳增长、扩内需的政策推动下出现边际改善，新能源领域新能源汽车以及光伏用铝量或将贡献新的增量。在全球绿色低碳发展的大背景下，电解铝需求仍有韧性，供需缺口有望继续扩大，铝价中长期或将继续维持上行趋势，板块盈利则伴随成本端维持低位，继续向电解铝倾斜。公司为国内优质电解铝企业，在新疆、云南分别建有电解铝产能。其中，新疆地区受益丰富的煤炭资源，电解铝火电成本低于行业水平，公司新疆区域电解铝盈利优势显著。整体上，在铜铝比处于高位的背景下，我们预计电解铝行业盈利或持续改善，电解铝板块正迎来重要的配置机遇。 　煤炭：优质冶金煤生产商，业绩筑底修复。公司主要煤炭产品为无烟煤(345万吨/年)以及贫瘦煤(510万吨/年)，分河南永城、许昌以及郑州矿区生产，是国内冶金企业高炉喷吹用精煤的主要供应商之一。公司煤矿紧邻华东，区位优势突出。2022年以来，受市场煤价中枢阶梯式下滑，公司煤炭板块盈利能力有所下降。2025年7月以来，在国内“反内卷”与煤炭“严查超产”等政策约束下，供应弹性相对受限，煤价逐步止跌并企稳回升。展望“十五五”期间，在政策持续强化监管的背景下，煤炭供给弹性仍将受限，而需求预计逐步达峰并进入平台期，行业整体仍处景气周期，供需态势预计保持基本平衡，但阶段性、区域性紧平衡格局仍可能出现。在此背景下，我们预计公司煤炭板块盈利有望筑底回升。 　铝箔：产业链延伸，需求增速可观。公司于2019年开始陆续收购神火集团铝加工资产，并陆续拓宽下游产业链。截至2025年10月，公司拥有铝箔加工产能14万吨/年，主要铝箔产品为食品铝箔、医药铝箔和高精度电子电极铝箔：子公司神火新材主要生产高精度电子电极铝箔(产能11.5万吨/年)，上海铝箔主要生产食品铝箔、医药铝箔(产能2.5万吨/年)。伴随新项目的持续投产落地，电池铝箔或将成为公司未来新的业务增长点。 　神火股份) href=/000933/>神火股份（000933）具备高ROE、高分红、低估值，配置质价比突出。“高ROE”——煤电铝一体化，公司盈利能力处于行业中上游水平。2017年以来。公司ROE始终处于行业中上游水平，2021年以来，受煤炭业务盈利增长，公司ROE快速抬升，2021-2023年连续处于行业首位，体现了公司煤+铝业务共振带来的突出盈利能力。截至2025年三季度，神火股份ROE-TTM为17.8%，继续维持高位，仅次于宏桥、中铝。“高分红”——公司分红处于行业较高水平，且仍有提高空间。2017年以来，公司现金分红比例处于行业前列，2024年公司现金分红约18亿元，现金分红比例为41.6%，仅次于港股上市的中国宏桥。股息率方面，截至2025年三季度，公司股息率(近12月)约为3%，与中国铝业) href=/601600/>中国铝业（601600）、中国宏桥同属3%以上股息率的行业第一梯队，彰显其红利属性。需注意的是，2022年以来，公司资本开支相对规模(资本开支/折旧摊销)处于行业内较低水平，2025年上半年，公司资本开支相对规模(资本开支/折旧摊销)为行业最低。展望未来，资本开支较低背景下公司分红提高潜力较大。“低估值”——公司估值低于可比公司估值，仍有较大抬升空间。鉴于神火股份主业为煤炭+电解铝且电解铝业务盈利占比较大，我们选取电投能源) href=/002128/>电投能源（002128）、中国铝业、云铝股份) href=/000807/>云铝股份（000807）以及天山铝业) href=/002532/>天山铝业（002532）作为公司的可比公司。截至12月19日，神火股份2025年PE为11.2倍，低于4家可比公司平均值13.3倍。截至2025年12月19日，神火股份PE(TTM)为13.94x，为上市以来的36%；神火股份PB(MRQ)为2.48x，为近5年的42%。 

　　盈利预测与投资评级。总体上，我们判断铝行业仍处于景气上行周期：原料端成本回落与铝价高位运行形成的盈利剪刀差持续扩大，电解铝高盈利格局有望延续；叠加煤炭价格上涨推动煤炭业务盈利边际改善，公司较非煤铝企具备更强业绩弹性，配置价值显著，建议重点关注。截至12月19日，神火股份2025年PE为11.2倍，低于4家可比公司平均值13.3倍。截至12月19日收盘价，我们预测公司2025-2027年归属于母公司的净利润分别为53、62、68亿元；对应PE为11.2x、9.6x、8.7x。首次覆盖给予公司“买入”评级。 

　　风险因素：国内外政策变化带来负面影响；国内外宏观经济失速或复苏不及预期；发生重大安全事故风险；地缘政治冲突带来的不确定性影响；电解铝产能遇限电减产；历史数据不代表未来。

　　中国神华

　　中金公司——千亿资产注入落地，资源扩容、盈利增厚

　　热点速评 　事件 　公司公告重组方案：剔除原预案中电子商务有限公司100%股权，其他拟收购标的股权保持不变；总交易对价1,335.98亿元，其中股份和现金支付比例30%、70%，发行价为29.4元/股，交易完成后，国家能源集团持股比例从69.52%提升至71.48%；同时公告拟配套A股股份募资不超过200亿元。 

　　评论 　资产作价稍高于预期，但仍属合理区间。按公司公告2024年剔除减值扣非归母净利润、2025年1-7月扣非归母净利润年化计算，此次交易对价P/E分别为12.6x、17x。按2025年7月末归母净资产873.99亿元计算，此次交易对价P/B为1.53x；注入资产2024、7M25年化ROE为12%、7%；神华最新P/B为1.9x，2024年、7M25年化ROE为14%、12%。我们统计A股动力煤平均P/B为1.68x，此次注入对价略低于市场平均水平，同时我们认为国内优质煤炭资产稀缺，公司以相对合理定价实现资源量跃升，未来我们亦看好公司强化一体化降本增效，释放重估潜力。 

　　资源储量倍增，资源作价偏低。资产注入后，煤炭保有资源量提升至684.9亿吨(+64.72%)、可采储量提升至345亿吨(+97.71%)、产量提升至5.12亿吨(+56.57%)；发电装机容量增27.82%；聚烯烃产能增213.33%。即便把总价款都算至煤炭资产，吨煤资源价款低于5元/吨，低于近几年一级市场交易水平。 

　　EPS及ROE增厚。本次交易后，公司2024年、7M25每股收益将分别增厚6.1%、4.4%(此处不考虑后续A股定增部分)；ROE角度看，参考2024年数据，公司ROE提升1.74ppt至15.8%。 

　　盘活存量现金，分红逻辑不改。截至2024年，公司经营现金流净额为933.5亿元，账面净现金~1,000亿元，资产负债率为25.7%。此次拟支付现金对价约935亿元，交易完成后，公司资产负债率提升至43.6%。我们认为，过去几年神华报表呈现持续累积的高现金、以及低财务杠杆的特征，此次重组有望盘活资产负债表，同时凭借公司重组后强劲现金流创造能力，我们看好公司有效平衡资本开支及高分红承诺。 

　　风险 　煤价表现低于预期；资本开支超预期；分红不及预期。

　　鼎捷数智

　　申万宏源——完成可转债发行，建立AI平台商业化支撑

　　公司公告完成可转债发行。公司发行可转债募集资金总额8.28亿元，其中6.88亿元投向“鼎捷数智（300378）化生态赋能平台项目”，另1.40亿元补充流动资金，推动平台化与AI商业化提速。本次发行的初始转股价格为43.54元/股。 　项目目标是建立生态赋能平台。鼎捷数智化生态赋能平台项目研发部分的主要建设内容为：以智驱中台为核心，搭配智能入口、数据中台、知识中台、互联中台、技术平台、生态社区和服务云，打造新一代鼎捷数智化生态赋能平台。 　募投项目回报测算具备吸引力，平台化打开中长期天花板。该项目总投资10.1亿元，据说明书测算，数智化生态赋能平台项目运营期年均营业收入约7.01亿元，年均净利润1.95亿元，所得税后内部收益率达到12.57%、税后回收期约8.64年(含建设期4年)，该平台有望作为核心基础，助力公司内在AI领域加速商业化进程。 

　　AI已进入公司多系统产品，Agent产品体系逐渐丰富。公司已在ERP、PLM、BI等系统中加入AI应用场景，并在中国大陆地区完成数家AI智能套件的Beta版本验证与落地部署。应用落地层面，公司聚焦企业核心业务痛点，在供应链协同、财务核算、库存管理、工厂智能化等关键领域，研发多款场景化AI智能体产品，进一步丰富AI应用矩阵。 　公司制造业Agent具备多方面优势，优秀实践下有望快速放量。1)公司长期面向中小型制造业，单个Agent对于企业的效率提升更直观，客户付费意愿更高；2)客户资源丰富，每年众多活跃付费客户，AI客户渗透率提升xAI客户客单价提升，有望实现Agent驱动的中长期成长；3)公司产品发布节奏快，迭代速度快，具备快速放量基础；4)公司理解企业数据，布局多年数据管理具备企业AI最核心的基础。 

　　维持“买入”评级。维持盈利预测，预计25-27年实现收入26.3、30.4、36.1亿元，实现归母净利润2.1、2.5、3.1亿元。公司制造业Agent是B端AI的重要落地，下游景气度复苏有望实现快速增长，维持“买入”评级。 

　　风险提示：全球贸易格局变化可能导致下游客户业务影响间接影响公司收入；AI产品推广进展不及预期；下游市场受当地政策等影响导致推广不及预期。

　　极米科技

　　中信建投证券——展望2026年将是盈利拐点

　　核心观点 　公司加速完善产品矩阵，产品线和价格带补全，积极拓展海外市场，地区和渠道进一步增加，预计2026年将迎来快速增长；国内市场尽管存在收入压力，但是竞争格局改善，极米份额已企稳回升，预计盈利能力将提升；商用市场快速拓展，2025年已经贡献明显增量，预计2026年维持高增；车载业务突破，2025年由于研发投入高导致高额亏损，随着规模提升和降本措施，2026年将迎来减亏。 

　　事件 　2025年12月15日，极米科技发布公告：近日收到某国内知名汽车主机厂的开发定点通知，宜宾极米将成为该客户某车型的车载投影供应商。 　简评 　极米科技在上市之后，经历了投影仪行业的巨大变动，收入和利润均处在底部位置，股价也从高点回落。我们认为站在此刻，公司正在逐步走出阴霾，迎来其业务和盈利的拐点。 

　　从业务层面看： 　2025年极米科技的C端投影市场已经实现止跌企稳；但是其B端业务(车载和商用投影)的研发投入，导致其利润承压。 　展望2026年，C端业务将在海外市场大力发展，提升市场份额，国内市场经过多年的厮杀，行业集中度提升，大量品牌死于行业下行周期，预计后续竞争格局改善，盈利也将有所改善。B端业务作为公司的第二增长曲线，展望2026年将实现快速增长(不断有新车的定点，商用投影也在拓展渠道)，随着收入规模的扩大，2026年利润将逐步减亏。 

　　从估值角度： 　静态地看2025年估值偏高，但是我们认为对于极米科技更适合分部去看其价值。未来传统的C端业务将贡献稳健有增长的利润；B端业务尽管短期亏损，吞没了利润，但是未来车载业务潜力巨大，盈利能力改善后价值也将显现。因此我们认为目前企业的价值存在低估，后续存在修复空间。 

　　投资建议：公司坚持底层技术创新与产品创新双轮驱动，新品落地速度加快，龙头地位持续稳固，并且公司加大海外市场拓展力度，推进车载业务，预计2026年扭亏，带来盈利能力改善。我们预测2025-2027年公司实现归母净利润2.30/3.97/5.96亿元，当前股价对应PE为36.48/21.14/14.06倍，维持“增持”评级。