中财投资网(www.161588.com)2025/12/21 23:24:32讯：

　　长城汽车

　　爱建证券——首次覆盖：泛越野+生态出海，新品周期驰而不息

　　投资要点： 　投资建议：预计2025-2027年公司归母净利润为121/143/173亿元，对应PE为16/13/11倍。公司估值低于可比公司均值，首次覆盖，给予“买入”评级。 

　　行业与公司情况：中国汽车市场正经历电动智能化及全球化的深刻变革，自主品牌崛起，合资品牌承压，行业竞争加剧。公司是中国最大的SUV和皮卡制造车企之一，成功开创并引领“硬派越野”和“轻越野”细分市场。公司积极推行“生态出海”战略，在泰国、巴西等地拥有全工艺生产基地，销售网络覆盖170多个国家和地区，25H1海外贡献收入占比接近40%。预计越野、皮卡市场优势的强化以及全球化进程的提速将共促公司业绩增长。 

　　有别于大众的认识：1)市场可能更关注公司出口总量，但出口业务的良好盈利性和对单一地区依赖降低的结构改善趋势，将为业绩提供更强的确定性；2)市场将坦克视为小众硬派越野品牌，但通过Hi4-Z架构和城市智驾功能的搭载，坦克正在从纯粹的越野场景向“可城可野”拓展，目标群体扩大，成长空间打开；3)市场或对魏牌的高端化路径存疑，但高山MPV改款的成功和即将推出的SUV系列，论证了魏牌具备打造高端爆款的能力；4)市场或认为公司智驾起步晚，但公司智驾团队结构已经优化，算法自研+合作并行，推出三档平价智驾方案来快速实现全系车型智驾功能覆盖，策略务实且下沉市场潜力更大。 

　　关键假设点：1)收入增长：2025-2027年公司总营收同比增速约为9.0%、13.6%、18.2%，其中整车收入增速约为10.0%、15.0%、20.0%，零配件收入增速约为3.0%、4.0%、5.0%；2)毛利率提升：公司通过优化产品结构和费用率，综合毛利率逐步回升，2025-2027年约为18.4%、18.9%、19.3%，其中整车毛利率从18.5%逐步回升至19.0%。 　催化剂：1)重要新车上市兑现销量，及高端品牌突破：坦克系列智驾版/Hi4-Z新车型上市订单及月度销量数据持续超预期，魏牌全新旗舰SUV销量能否稳定过万且持续攀升；2)出口数据持续超预期：月度出口销量，特别是非俄地区的增速和占比提升情况；3)智驾落地进展：高阶智驾功能在更多车型上的搭载和用户口碑反馈。 

　　风险提示：1)新车销量不及预期：若坦克、魏牌等重磅新车型因产品力、定价或市场竞争原因导致市场接受度低于预期，将直接影响销量和营收；2)行业竞争与价格战风险：新能源车竞争加剧可能导致公司为保市场份额而丢利润；3)海外市场政策风险：关税政策变化可能影响公司海外业务发展；4)高阶智驾发展不及预期：L3以上高阶智驾功能落地速度、体验落后于竞争对手，可能削弱产品竞争力。

　　五粮液

　　财通证券——顺势而为，行稳致远

　　事件：12月18日公司召开以“新形势，新机遇，新征程”为主题的第二十九届1218共识共建共享大会，会议将2026年定位为“营销守正创新年”。 

　　产品战略再厘清，构建“一核两擎两驱一新”矩阵。第八代五粮液) href=/000858/>五粮液（000858）作为“一核”坚持量价平衡，巩固千元价位段第一产品地位，实施阶段性激励政策。“两擎”为1618、39度五粮液，是百亿级增长点，其中1618瞄准千元宴席市场，强化深耕重点省市，开瓶扫码率稳步提升；39度五粮液聚焦700元价格带，主攻环渤海、环太湖等核心增量区域。“两驱”为经典五粮液、紫气东来，经典坚持“布新卖老”，实现1500和2000元两档定位，抢占超高端心智。“一新”则以29度一见倾心开拓年轻化(上市两个月销售破亿)。另外，浓香酒线集中打造五粮春、尖庄等四大战略单品形成全国梯队化布局。 

　　营销变革持续强化，深耕细作巩固渠道利润。公司更大力度推动核心产品量价平衡、严管整顿渠道供给、多措并举稳定产品价格；实施更加适应市场的灵活激励政策，全面优化过程激励兑付，助力商家高质量销售及盈利；动态优化宴席和开瓶扫码等基础性政策，持续提升进货终端数量和占比。临近年末开门红，公司通过精细控货和政策补贴“算细账”缓解了渠道的库存和盈利问题，同时加大开瓶促销力度，围绕真实动销展开营销动作。 

　　龙头积极调整已成共识，周期底部着眼长期。我们预计4Q2025公司报表端或持续出清释压，1Q2026开门红或不做硬性增长要求，但考虑1Q2025旺季控货低基数，叠加积极促销动作，新年开门红动销端仍有增长预期。行业深度调整至今，包括贵州茅台在内的龙头积极调整或是底部特征，预计公司2026年经营目标或更显理性谨慎，短期利益与长期稳健实现再平衡，批价及库存有望边际改善，看好环境复苏预期下的业绩稳健回归。 

　　投资建议：我们预计2025~2027年归母净利润234/249/273亿元，同比-26.5%/+6.4%/+9.7%，对应PE为18/17/16倍。根据70%分红率规划及200亿元分红额底线，对应股息率4%+，红利特征凸显。维持“增持”评级。 

　　风险提示：宏观经济增长不及预期；批价波动超预期；食品安全风险。

　　华利集团

　　海通国际——2025年品牌订单分化，2026年趋势延续但订单增速明显恢复

　　2025年品牌订单分化，2026年趋势延续但订单增速明显恢复。我们预期2025年公司订单增长为低个位数，其中Adidas/NewBalance/Onrunning/Asics及其他品牌为主要增长动力，公司份额也在品牌供应链端持上升或稳定态势。然而由于Converse/Vans/Puma等品牌处理高库存致使订单回落，对公司整体表现有所拖累。展望2026年，我们预期高增品牌仍将延续亮眼表现，同时Nike/Hoka/UGG等品牌稳健向上，但Converse/Vans或将继续对整体订单有所掣肘。我们预期2026-2027年订单增长较2025年有明显恢复，分别为高单位数和10%的增长。公司自2022年进入Adidas供应链，积极和品牌商沟通获取供应链份额，我们预期2025年Adidas产能逾千万双，符合公司年初预期。公司已与品牌商签署长期协议，成为公司订单增长的最主要动力。此外，我们预期ONrunning和NewBalance的年生产量也在千万双级别以上，体量较大且增速依旧强劲，拉动公司业务稳健向上。 　新建工厂逐步落地，Capex进入下行通道。集团在越南的一家新工厂已于第四季度投产，考虑越南劳动力与租金等成本显著抬升，越南或不再是主要的产能扩张区域，公司后续新建产能更加审慎。展望2026年，我们预期公司产能投放速度将明显回落，扩产节奏明显放缓。因此我们判断集团资本开支高峰期已过，后续Capex将以老厂扩产与设备更新为主，产能扩张进入更强调效率与回报的稳态阶段。投产与爬坡方面，最终放量与盈利节奏仍取决于员工熟练度以及与品牌订单兑现的匹配程度。 

　　我们判断2026年公司毛利率环比改善的确定性有所提升，但汇率波动仍将是不确定因素。一方面，前期投放的新产能已逐步落地并进入相对稳定的爬坡阶段，短期内新增产能/新厂投放强度下降，有助于缓解产能导入期的低效率与额外成本扰动，产能利用率及单位制造成本的改善空间逐步打开；另一方面，3Q公司人员数量出现较为明显的回落，叠加产线熟练度提升与组织效率优化，我们认为人均产出与费用摊销效率仍有提升潜力，从而对毛利率形成正向拉动。整体来看，“新增扰动减少+运营效率兑现”将支撑毛利率在2026年实现修复，但汇率变动可能对实际改善幅度带来一定影响。我们预计2025E-2027EGPM分别为22.1%/23.2%/24.0%。 

　　投资建议与盈利预测：我们预计2025–2027年公司营收分别为251.74/271.08/299.04亿元(原预测为248.38/277.36/308.15亿元)，同比增长4.9%/7.7%/10.3%；2025–2027年归母净利润为33.88/38.80/43.82亿元(原预测为32.88/39.60/44.97亿元)，同比增长-11.8%/14.5%/12.9%。公司股东回报稳健，派息率仍维持在70%左右。我们维持华利集团) href=/300979/>华利集团（300979）“优于大市”评级，给予2026年17xPE估值(原为18.5x)，对应目标价为56.5元人民币，有2.4%上升空间。 

　　风险提示。全球消费需求波动；主要品牌去库存周期延长；新工厂爬坡不及预期；原材料价格波动；汇率波动。

　　东鹏饮料

　　国泰海通证券——深度报告：效率为王，平台型饮料巨头呼之欲出

　　维持“增持”评级。管理效率充分释放带动下公司凭借高质价比的打法以及渠道的扩张逐渐做大能量饮料/运动饮料/咖啡等行业，从而保障中长期超额收益。预计2025-2027年EPS分别为8.85/11.44/14.47元，同比+38.3%/29.3%/26.5%，参考可比公司给予2026年1.03XPEG，对应每股合理估值341.71元。 　东鹏品类扩张有望超预期。市场认为东鹏饮料) href=/605499/>东鹏饮料（605499）凭借产品的高质价比打法以及渠道的全国化扩张有望紧跟能量饮料及运动饮料行业龙头步伐，逐步成长为细分赛道的龙二，但当前全国化扩张基本完成，因此未来成长空间有限；我们认为公司通过持续提升管理效率将大量利润节约下来回馈给渠道及消费者，因此所有品类均能突出高质价比，迎合了饮料行业消费者对于价格敏感度逐渐提升的大趋势，因此其未来有望成长为平台型饮料企业，品类扩张将超市场预期。 

　　总成本领先战略与信息化赋能相辅相成，构建公司真正护城河。公司通过生产端降本增效与渠道端信息化赋能的持续强化，将越来越多的利润节约下来回馈给渠道及消费者，从而使得“消费者愿意买、渠道愿意卖”的效果愈加显著，因此带动了公司产品力及渠道力的同步提升，也为公司各类新品的陆续放量奠定了基础。 

　　引领舶来品本土化+红海市场抢份额并行，品类扩张逐步推进。一方面，公司在能量饮料/运动饮料/无糖茶/咖啡等舶来新兴赛道依靠高质价比的产品战略配合渠道触达面的持续提升以及营销的发力，持续扩大消费群体基数及消费场景，我们看好公司在能量饮料及运动饮料赛道持续成长，逐步反超外资龙头成为行业引领者，同时无糖茶及RTD咖啡渗透率正持续提升，东鹏有望借势茁壮成长；另一方面在有糖茶等传统赛道,东鹏依靠比传统龙头更高的运营效率以及给消费者带来差异化的产品体验，有望逐步挤压传统玩家，从而实现中长期超额收益。总计而言，在饮料大行业增速逐渐放缓背景下，未来行业将是效率为王，高效的企业将逐步取得超额收益，因此我们看好东鹏饮料持续挖掘出新的增长曲线，品类扩张将超市场预期。 

　　风险提示：行业陷入恶性价格战；原材料价格大幅波动；食品安全风险等

　　海天味业

　　天风证券——股东回报规划发布，25-27年分红比例不低于80%

　　事件：公司推出关于未来三年(2025-2027年)股东回报规划以及2025年回报股东特别分红预案公告。 

　　股东回报规划发布，25-27年分红比例不低于80%。基于对行业与公司长期发展前景的坚定信心及稳健的经营基本盘，为更好地与股东共享发展成果，持续增强投资者长期持有的获得感与信心，结合当前内外部环境及发展阶段，公司制定未来3年股东回报规划，2025-2027年度，公司每年度现金分红总额占当年归属于母公司股东净利润的比例不低于80%，不含特别分红(如有)。公司分红比例持续提升，22-24年分别为52%/65%/75%。 

　　进行特别分红，拟派发17.5亿现金红利。2025年公司整体保持了较好的发展态势和较强的竞争力，又恰逢全球最大的调味品生产基地——海天高明园区投产20周年且获评“世界灯塔工厂”，经董事会审议，拟实施一次特别分红。公司拟向全体股东每10股派发现金红利3.0元(含税)，拟派发现金红利17.54亿元(含税)。 

　　投资建议：展望25年，三大主力产品有望维持稳健增长，其他品类有望继续实现较快增长。同时公司在港股上市和出海动作有望为公司带来品牌提升和销量新增量。我们预计25-27年营收分别为287/310/335亿元，增速为7%/8%/8%，归母净利润为70/78/86亿元，增速为11%/11%/10%，对应PE为31/28/25X，维持“买入”评级。 

　　风险提示：行业竞争加剧风险；渠道拓展不及预期风险；原材料价格波动等风险。

　　盐津铺子

　　方正证券——公司点评报告：持续推出长效激励机制筑牢核心竞争力，坚定大单品战略塑造品类品牌

　　事件：2025年12月17日公司发布新一轮股权激励。 　股权激励方案概况：本次股权激励拟授予的限制性股票数量为300万股，占公司股本总数的1.1%，激励对象包括高管、核心技术(业务)人员等，本轮股权激励包括三个限售期，分别为12个月、24个月和36个月，考核年度为2026-2028年，完全解锁考核目标分别为：1)26年净利润不低于8.5亿元，2)26-27年净利润合计不低于18.5亿元，27年净利润增速大约为17.6%；3)26-28年净利润合计不低于31亿元，28年净利润增速大约为25%，净利润考核指标均以归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润且以剔除本次激励计划股份支付费用影响的数值作为计算依据。本次股权激励预计将于26年2月1日授予，26-29年分别摊销的费用为6349.43万元、3019.31万元、1198.84万元、88.80万元，合计为1.07亿元。限制性股票的授予价格为每股35.18元，为公告前一日股票均价的50%。 　持续推出长效激励机制，充分激发员工积极性，筑牢公司核心竞争力。人才是公司的核心竞争力，公司在过去的发展历程中持续引进优秀人才并推出股权激励等长效激励机制，组织持续进化，形成体系化势能，体现为极强的市场洞察和执行落地能力。 

　　大单品战略清晰，持续塑造品类品牌，深化供应链建设。过去3年已经验证了公司具备打造品类品牌的强大实力，近期公司官宣王一博成为“大魔王”品牌全球代言人，将进一步加强消费者互动，增强C端品牌势能。未来大单品战略明确，聚焦“中国风味零食”、“健康高蛋白零食”与“健康甜味零食”三大黄金赛道，有望不断复刻大魔王魔芋素毛肚大单品的成功。供应链方面，在产业链上游领域，魔芋依托盐津控股，深入印尼、云南构建源头供应链，在东南亚芒果干等全球优质原料产地投资建厂，在制造端，公司投入建设了全球领先的超级工厂，从而实现了从种源到生产的完整产业链自主掌控。 

　　投资建议：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为59.28/69.67/80.53亿元，分别同比增长11.77%/17.53%/15.59%，预计公司2025-2027年实现归母净利润7.80/9.67/11.67亿元，分别同比增长21.90%/24.01%/20.65%，对应25-27年PE为24.7/19.9/16.5X，维持“强烈推荐”评级。 

　　风险提示：渠道拓展不及预期，食品安全问题，品牌建设不及预期等